Risikomanagement – Diese Risiken müssen Fondsmanager meistern

Man sieht den Wald vor lauter Bäumen nicht – so geht es wohl vielen Anlegern die vor der Auswahl an Zertifikaten und Dachfonds stehen. Und immer wieder wird das hohe Risiko ins Feld geführt, das Hedgefonds angeblich innewohnt. Wir wollen jetzt untersuchen, welchen allgemeinen Risiken Fonds unterliegen.

- Marktrisiko:
Damit ist das Risiko gemeint, dass Fonds in ihrer Markteinschätzung falsch liegen und damit Verluste produzieren. Diesem Risiko unterliegen natürlich nicht nur Hedgefonds. Hedgefonds fahren aber in der Regel einen hohen Leverage, also einen hohen Kredit finanzierten Anteil und sind durch diesen „Hebel“ besonders stark von Verlustphasen betroffen. Vergleichbar etwa mit einem Hebelzertifikat. Dieses hebelt eben nicht nur die Gewinne, sondern auch die Verluste.

- Kreditrisiko
Unter Kreditrisiko oder Kontrahentenrisiko versteht man im Allgemeinen den Ausfall eines Schuldners. Da Hedgefonds in der Regel aber selbst die Schuldner sind, liegt das Kontrahentenrisiko in diesem Fall auf Seiten des Gläubigers. Das Kreditrisiko bei Hedgefonds liegt darin, dass die Performance nicht ausreichen könnte, die Zinsen einer kreditfinanzierten Investition (Leverage) zu zahlen, wodurch der Verlust noch höher wird.

- Währungsrisiko
Wie alle Fonds so unterliegen auch Hedgefonds einem Währungsrisiko. Dieses kann natürlich durch Swaps ebenfalls abgesichert werden. Darüber hinaus kann bei Hedgefonds das Währungsrisiko auch zum Marktrisiko werden, wenn mit Währungen spekuliert wird.

- Liquiditätsrisiko
Dies ist für viele Hedgefondsstrategien ein besonders erst zu nehmendes Risiko.
Hält ein Hedgefonds eine zu große Position, etwa in einer Aktie oder in einem Future, und bricht der Markt ein, so wird der Fonds diese Position nicht schnell genug glatt stellen können und somit seine Verluste erhöhen. Davon betroffen sind insbesondere Long-Equity-Strategien oder Managed-Futures, die mit ihren Handelssystemen eine zu hohe Kontraktzahl in einer Futuresposition aufgebaut haben und dadurch in „Fast-Down-Markets“ eine hohe Slippage in Kauf nehmen müssen.

- Mark-to-Market-Risiko
Bei illiquiden Positionen lässt sich der Preis schwer feststellen, bzw. Broker sind nicht bereit zu kaufen oder wenn, dann nur zu einem sehr ungünstigen Preis.

- Volumenrisiko
Wird ein Fonds zu groß, muss er auch größere Positionen eingehen um überhaupt einen Effekt auf das Gesamtportfolio zu erzielen. Dadurch treten aber wieder Liquiditäts- und Mark-to-Market-Risiken auf. Ein solcher Fonds, etwa mit einer Aktienstrategie, kann also nicht sinnvoll in aussichtsreiche aber gering kapitalisierte Werte investieren.
Dramatisch kann dies auch für eine Short-Selling-Strategie werden. Läuft eine Short-Position
gegen den Fonds, steigt der zu Grunde liegen Wert also gegen die Erwartung, so muss der Fonds irgendwann die Position eindecken, also die Aktie zurückkaufen. Hält er nun eine größere Position einer wenig liquiden Aktie, so treibt allein die Nachfrage des Fonds den Kurs weiter in die Höhe - und damit die Verluste.

- Fehlerhafte Risiko-Management-Systeme
Nahezu alle Hedgefonds verwenden computerisierte Systeme zur Risikosteuerung. Diese berechnen anhand verschiedener Parameter ein Risikoprofil und sollen künftige größere Schieflagen verhindern. Ändern sich jedoch die Marktstrukturen signifikant (so genannte. Strukturbrüche) – also etwa durch eine anhaltend höhere Volatilität - und werden die Systeme nicht angepasst, liefern Sie „fehlerhafte“ Ergebnisse.

- Betrugsrisiko
Erwähnt werden muss auch das Risiko, dass der Manager eines Zielfonds evtl. das eingesetzte Kapital veruntreut. Dies kommt leider immer wieder vor.

Die Waffe der Fondsmanager: Das Value-at-Risk – Model (VaR)

Zur Risikokontrolle eines Fonds weit verbreitet ist das von JP Morgan entwickelte VaR-Modell. Von diesem ist in vielen Veröffentlichungen die rede, weshalb wir es hier einmal kurz vorstellen wollen.

Unter Value-at-Risk versteht man den maximalen Verlust, den man für ein Portfolio unter normalen Marktbedingungen in einem definierten Zeitraum bei einer vorgegebenen Irrtumswahrscheinlichkeit (Konfidenzniveau) erwarten kann.

Beispiel:
Ein Fonds mit einem VaR von fünf Millionen USD bei einem Konfidenzniveau von 99 Prozent erwartet, dass mit 99-prozentiger Wahrscheinlichkeit, an einem Tag ein Verlust nicht über 5 Million USD steigen wird. Ein Computerprogramm errechnet dabei anhand vieler eingegebener Markt- und Risikoparameter den VaR Wert. Ist dieser dem Management zu hoch – will es beispielsweise nur einen VaR von drei Millionen USD akzeptieren -, so muss es seine Investmentstrategien entsprechend umstellen.

Ohne an dieser Stelle tiefer in die Mathematik einzusteigen, sei noch angemerkt, dass VaR-Modelle methodische Schwächen aufweisen, die in der Abweichung der Realität von den Modellparametern liegen. Aber auch dazu gibt es komplexe Rechenmodelle, deren Beschreibung allein ganze Bücher füllt.
Hier nur soviel zur Problematik.
So geht das Modell von einer Normalverteilung der Gewinne/Verlust um einen Mittelwert aus. Dies ist in der Praxis aber so gut wie nie der Fall. Die Kurve ist entweder linksschief (Kurvenspitze links des Mittelwerts, also mehr Verluste) oder rechtsschief (die Gewinne überwiegen). Dazu kommt die Problematik der sog. „Fat-Tails“. Dies ist eine Anhäufung extrem hoher Verluste oder auch Gewinne, die die Normalverteilungskurve nicht erfasst.
Verschiedene mathematische Verfahren versuchen nun, die auftretenden Anomalien der Normalverteilungskurve in das Standardmodell zu integrieren.
Und natürlich ist ein Modell nur so gut sind wie die eingegebenen Parameter. Siehe speziell dazu den Fall Amaranth.

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