Mythen und Fakten zum Thema Private Equity

Investments unabhängig von der Börsen-Volatilität sind ein „MUSS“ für jedes strategisch l ausgerichtete Depots.
Ich möchte Ihnen in diesem Artikel aktuelle Studien verschiedener Professoren zum Thema Private Equity vorstellen – und damit auch einen Blick hinter die Kulissen der PE-Industrie werfen – um mit einigen Mythen und Vorurteilen aufzuräumen.
Es erwarten Sie darüber hinaus wertvolle Tipps zur Selektion der vielen auf dem deutschen Markt erhältlichen Private Equity Fonds.

Zunächst gilt es, mit Mythen und Vorurteilen aufzuräumen, das beispielsweise Private-Equity-Investoren, gesunde Unternehmen ausnehmen und zerschlagen, wodurch diese erst zu Sanierungsfällen werden..
Diese Fälle hat es gegeben, das ist keine Frage, aber sie sind erwiesener Maßen nicht repräsentativ. Dazu zitiere ich aus einer Studie von Frau Prof. Dr. Ann Christin Achleitner, von der TU München, die eine systematische Untersuchung von Private-Equity-Transaktionen in börsennotierte Unternehmen in Deutschland vorgenommen hat - und zu dem Ergebnis kommt:
„.. dass die Beteiligung dieses Investorentyps den Unternehmenswert steigert. Die Investoren fokussieren bei der Auswahl ihrer Targets auf Unternehmen mit Defiziten, die sie durch ihre Expertise beheben können. Sie haben die Fähigkeit, Probleme wie Unterbewertung, mangelnde Kontrolle und suboptimaler Kapitalstruktur zu identifizieren und zu lindern. Das Vorurteil, dass Finanzinvestoren ihre hohen Renditen zu Lasten der Arbeitnehmer realisieren, kann hiernach nicht aufrecht erhalten werden.
So veränderte sich im Folgejahr nach dem Einstieg eines Finanzinvestors das Beschäftigungsniveau kaum; die Anzahl der Beschäftigten geht durchschnittlich um 0.45 % zurück – die Hypothese der Umverteilung durch Arbeitsplatzabbau muss zurückgewiesen werden. Bereinigt man die Beschäftigungsentwicklung um konjunkturelle Effekte, erhöht sich die Beschäftigung sogar leicht um 0.45 %. Die Arbeitslöhne entwickeln sich im Folgejahr sehr positiv: Nach der Private-Equity-Beteiligung ist durchschnittlich ein Lohnanstieg von 6.5 % zu verzeichnen.

Fazit: „..Im Durchschnitt zieht die Beteiligung von Finanzinvestoren an börsennotierten Unternehmen geringe positive Beschäftigungseffekte nach sich und führt sogar zu einer deutlichen Steigerung des Unternehmenswerts und der Durchschnittslöhne.…“
Folglich hat in den letzten Jahren die Anlageklasse Private Equity sowohl als Finanzierungsinstrument für Unternehmen als auch als Anlageinstrument für Investoren immer mehr an Bedeutung gewonnen. So haben Amerikanische Pensionsfonds
und Universitätsstiftungen, wie beispielsweise der Pensionsfonds des Staates Washington oder die Yale University, mehr als 15 % ihres Gesamtportfolios in Private Equity investiert, und das mit steigender Tendenz. Während diese Allokationen in den angelsächsischen Ländern eine lange Tradition haben, beginnen viele kontinentaleuropäische Investoren erst jetzt mit der Investition in Private Equity oder erhöhen gerade erst ihre Allokation auf einen nennenswerten Anteil.

Die „rechtsschiefe“ Renditeverteilung schlägt die Aktienmärkte

Die Nachfrage nach guten Private Equity Fonds wird also steigen.
Grund genug, sich näher mit deren Strategie und den Besonderheiten der Renditeverteilung zu beschäftigen.
Hierzu hat die Firma Capital Dynamics den Aufbau einer Private-Equity-Portfoliostruktur näher untersucht, dabei sind vor allem zwei Faktoren entscheidend:
• Diversifikation: Ein optimaler Grad an Diversifikation ist besonders wichtig, da diese zum einen das Risiko des Gesamtportfolios reduziert und andererseits die Performance des Private Equity Portfolios erhöht.
• Selektion: Durch die große Spannbreite der Renditen von Private Equity Fonds gilt es im Bottom-Up-Prozess der Vermögensallokation besonderes Augenmerk auf die Selektion von „guten“ Fondsmanagern zu legen.

Das besondere an der Renditestruktur von Private Equity Portfolios, die aus vielen Einzelfonds bestehen, liegt darin begründet, dass sich diese nicht mit einer Gauss-Verteilung beschreiben lassen, sondern sich entsprechend einer rechtsschiefen Verteilung verhalten. Dies bedeutet, dass die Verteilung nicht mehr symmetrisch um einen Wert verteilt ist, sondern asymmetrisch ist und sich in den positiven Bereich weiter ausbreitet als in den negativen Bereich (rechtsschiefe Verteilung). Dies ist darauf zurück zu führen, dass einige Private Equity Fonds extrem hohe Renditen erzielen und beispielsweise das eingesetzte Kapital der Anleger oftmals mehr als 3-fach zurückzahlen – aber theoretisch nicht mehr das eingesetzte Kapital verlieren können. Dies führt dazu, dass er durch die Diversifikation seines Portfolios tendenziell seine Renditeverteilung in den positiveren Bereich verschiebt und somit die Wahrscheinlichkeit einer größeren und positiven Rendite erhöht.

Fazit: Die Effekte aus den Selektionsprozessen Diversifikation und Selektion führen dazu, dass ein Investor ein Portfolio bilden kann, das sowohl öffentliche Aktienmärkte als auch den durchschnittlichen Markt für Private Equity bei geringem Risiko outperformt.
Diese für PE-Fonds typische Diversifikation verringert also das Risiko und erhöht die Rendite.

Die Qualität des Fondsmanagements ist der entscheidende Faktor

Viel mehr noch als bei Aktienfonds, kommt es bei PE-Fonds auf die Qualität des Managements an. Da die Informationen über private Unternehmen in der Regel nicht öffentlich sind und sich nur langsam verbreiten, ist es nur etablierten und gut informierten Fondsmanagern möglich, sich durch das Ausnutzen ihres Informationsvorsprungs langfristig besser als der durchschnittliche Markt zu entwickeln. Da die Informationen zwischen den Private Equity Fondsmanagern ungleich verteilt sind, führt dies zu großen Unterschieden in der Performance zwischen den Fondmanagern, was sich beispielsweise in den Renditeunterschieden zwischen Top und Bottom Quartile Managern zeigt.

Die historische Performance von Private Equity Fondsinvestitionen
Um die historische Performance von Private Equity Fondsinvestitionen zu betrachten, wurden in einer Studie 2.699 Fonds (Gründungsjahre 1983 bis 2003) betrachtet, die ihren Anlagefokus entweder in Europa oder den USA haben und über unterschiedliche Strategien diversifiziert sind. Hierbei werden alle Cashflows bis zum 30. Juni 2007 berücksichtigt, also aktuelle Ergebnisse.

Historische Performance von Private Equity Fonds

Ergebnis: Ein Anleger, der den Gesamtmarkt für Private Equity abgebildet hat und in ein diversifiziertes Portfolio aus allen Fonds entsprechend ihrer Fondsgröße investiert hat, konnte eine Rendite von 13,8 % generieren, was einer Überrendite gegenüber den Aktienindizes von mehr als 3 % entspricht. Als Aktienindizes wurden hierbei unterschiedliche „Total Return“ Indizes, die auch die Dividenden der Aktien reinvestieren, verwendet, um einen validen Vergleich zu Private Equity zu garantieren. Das Private Equity Portfolio ist global über amerikanische und europäische als auch über Venture Capital und Buyout Fonds diversifiziert.
Hinweis: Renditen nach der IRR (Internal Rate of Return) – Methode berechnen die Rendite des jeweils gebundenen Kapitals unter Berücksichtigung der Reinvestition der Gewinne.

Mein Tipp: Diversifizieren Sie in Fonds gänzlich unterschiedlicher Ausrichtung, zum Beispiel Immobilien (Asien, Europa) in Kombination mit „Europäischer Mittelstand“ oder „Energie und Klimaschutz.“ Zu all diesen Themen sind auch geschlossene Private Equity Fonds für Privatanleger auf dem Markt.

Kosten zehren an der Rendite

Als Anleger interessiert Sie in erster Linie die Rendite eines Fonds, die nach Kosten entsteht. Dabei sind die Managementgebühr und die Erfolgsbeteiligung des Managements (Carry) die wesentlichen Bestimmungsfaktoren für die Kosten eines PE-Fonds, da diese natürlich von der Bruttorendite abgezogen werden. Daraus ergibt sich unmittelbar die von den Anlegern erzielbare Nettorendite des PE-Investments.
Prof. Oliver Gottschalg, HEC School of Management, Paris, hat mit einigen Kollegen
anhand der Vertragsbedingungen von 1000 PE-Fonds, die übliche Gewinnverteilung und Kostenstruktur bei Private Equity Fonds ermittelt und ihre Bedeutung für den Unterschied zwischen der durchschnittlichen Brutto- und Nettorendite genauer untersucht

Das Ergebnis:
Das häufigste Gebührenmuster:
2 % Managementgebühren
20 % Performancegebühr für das Management, bezogen auf eine Hurdle Rate bzw. Vorzugsausschüttung für Anleger von 8 %, mit einer so genanten „Catch up“ - Klausel.

Dies bedeutet für Sie als Anleger: Das Management erhält pro Jahr zwei Prozent es Fondsvolumens als Gebühr. Diese werden natürlich zunächst dem Fondsvolumen entnommen, dann erhalten die Anleger acht Prozent Rendite auf das eingesetzte Kapital ausgeschüttet, natürlich nur unter der Voraussetzung, dass so viel auch erwirtschaftet wurde!
Erst dann erhält das Management einen 20-prozentigen Anteil an der Rendite von über acht Prozent.
Wird in einem Jahr weniger als acht Prozent an die Anleger ausgeschüttet, so erhält das Management die Performance–Fee erst wieder, wenn der fehlende Ausschüttungsbetrag in den Folgejahren ausgeglichen wurde (Catch-up-Klausel).

Die Untersuchung hat ergeben, dass die Kosten durch die Erhebung von Managementgebühren und Performance Fee etwa sechs Prozent p.a. betragen. Dabei profitiert das Fondsmanagement interessanter Weise durchschnittlicher stärker von den Managementgebühren als von der Gewinnbeteiligung!

Den Hintergrund sollten Sie kennen:
Die Managementgebühr von meist zwei Prozent wird auf das von den Anlegern gezeichnete Kapital, evtl. sogar inkl. eines Fremdkapitalanteils, berechnet, und nicht auf das bereits tatsächlich investierte Kapital gezahlt. Empirische Untersuchungen ergeben, dass Private EquityFonds in den ersten fünf Jahren im Durchschnitt nur 50-65 % ihres Kapitals investiert haben, da sie für die vollständige Platzierung des zugesagten Kapitals Zeit brauchen. In der Praxis heißt dies, dass sich die effektive Managementgebühr, die auf jede Anlage anfällt, entsprechend erhöht.

Mein Portfolio Tipp:

Ich empfehle PE-Investments als Diversifizierung in jedes Depot zu einem Anteil von etwa 20 Prozent. Sie sollten darauf achten, wenn möglich Ihr Kapital auf verschiedene Emittenten geschlossener Fonds sowie verschiedene Emissionsschwerpunkte der Zielfonds zu verteilen. Schauen Sie insbesondere genau auf die Kostenstruktur. Die Ergebnisse der vorgestellten Untersuchung geben Ihnen dabei wertvolle Hilfestellung. Natürlich sind die Kosten für diese Fonds durchschnittlich höher als bei „normalen“ Aktienfonds. Ich sehe dies aber durch den dargestellten Managementaufwand als gerechtfertigt an, insbesondere wenn die Netto-Rendite für den Anleger zwischen acht bis zehn Prozent p.a. (teilweise prospektiert darüber) liegt.

Noch ein Hinweis zum Thema Subprime Krise:

Verschiedentlich werden Sie lesen, dass jetzt die Banken vorsichtiger mit der Kreditvergabe an PE-Gesellschaften sind oder Finanzierungen nur zu höheren Zinsen gewähren. Das ist sicher richtig, führt aber auch zu positiven Effekten, denn die PE-Manager müssen nun genauer schauen, in welche Zielfirmen sie ihr Geld investieren. Die Assetklasse Private Equity wird aber nicht substanziell beeinträchtigt und bietet für Privatanleger auch weiterhin attraktive Renditen. Bei Fragen zu einzelnen Fonds stehe ich auch gerne zur Verfügung.

Autor: Dr. Gregor Bauer

Der Artikel wurde im PortfolioJournal veröffentlicht.

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