K: Wachstumsorientierte Investments: Zeit für ein Comeback?

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Externe Quelle: Schroders

Die Schroders-Gruppe ist eine führende internationale Vermögensverwaltungsgesellschaft, die 1804 gegründet wurde. Schroders verwaltet Anlagen für Pensionsfonds, Regierungsbehörden, Wohltätigkeitsorganisationen, Körperschaften, Familienunternehmen und vermögende Privatpersonen weltweit und ist ein führender Verwalter von Investmentfonds. Schroders bietet Anlagen in allen wichtigen Vermögenskategorien in entwickelten Ländern und Schwellenländern an: Aktien, Schuldtitel, Geldmarktinstrumente, Beteiligungen und Immobilien. Das weltweit verwaltete Vermögen betrug zum 31. März 2005 rund 158,2 Mrd. Euro.

Wachstumsorientierte Investments: Zeit für ein Comeback?

Im Laufe der letzten sechs Jahre haben sich Investoren daran gewöhnt, dass Value-Aktien besser abschneiden als Growth-Titel. Nachdem sich nun die ersten Hinweise auf einen Wandel des konjunkturellen und geldpolitischen Umfelds abzeichnen, lebt auch die Debatte um Substanz- vs. Wachstumswerte wieder auf.

In diesem Kommentar untersuchen wir die Gründe für das überdurchschnittlich gute Abschneiden von Substanzwerten und die geänderten Marktbedingungen, die das Comeback von Wachstumswerten einleiten könnten. Die entscheidende Frage ist dabei, auf welche Arten von Wachstumsaktien Investoren jetzt setzen sollten.

Wieso haben Substanzwerte bisher besser abgeschnitten?

Substanzorientierte Investmentstrategien waren während der vergangenen sechs Jahre weitaus lohnender als wachstumsorientierte Strategien. So übertraf der MSCI World Value Index den MSCI World Growth Index bis Ende 2005 um über 50%. Diese beachtliche Outperformance war ein weltweites Phänomen: Value übertraf Growth in allen großen Wirtschaftsregionen der Welt und profitierte dabei sowohl von einem günstigen weltwirtschaftlichen Umfeld als auch den relativen Bewertungen der beiden Stile. Meiner Einschätzung nach stehen wir jetzt vor der Trendwende, die das Comeback eines wachstumsorientierten Investmentstils einleiten wird.

Lassen Sie uns einmal Revue passieren, in welchem Umfeld die Performance wertorientierter Titel während der letzten sechs Jahre stattfand. Zunächst einmal profitierte der Value-Ansatz von den überzogenen Bewertungen wachstumsorientierter Titel während der Technologie/ Medien/ Telekommunikation-Blase (TMT-Blase). Einfach ausgedrückt: Wertorientierung lohnte sich.

Zweitens wirkten sich die nach dem 11. September 2001 weltweit allgemein verbesserte Liquiditätslage und ihre Folgen für die globale Konjunktur ebenfalls günstig auf Substanzwerte aus. In den USA sorgte die ab 2002 steigende Kapazitätsauslastung zusammen mit dem wachsenden Gewinnanteil am BIP für weitere Wachstumsdynamik und begünstigte substanzorientierte Investmentstrategien. Je dynamischer und lebhafter die Wachstumsentwicklung, desto stärker fokussierten Anleger auf Substanzwerte.

Und schließlich begünstigte die hervorragende Wertentwicklung konjunkturabhängiger Aktien gegenüber risikoärmeren Werten insbesondere ab 2003 den Value-Ansatz, da im Value-Index hauptsächlich zyklische Werte vertreten sind.

Der Trend bei zyklischer Outperformance war ebenso ausgeprägt wie vielschichtig. Dieser Trend erstreckte sich sogar auf Sektoren, die vom Markt bisher vernachlässigt wurden, wie beispielsweise japanische Finanzwerte in 2003 oder Werkstoffunternehmen (vor allem Bergbau und Edelmetalle) sowie Erdölaktien. Die letztgenannten Sektoren enthielten dadurch noch zusätzlichen Auftrieb, dass die Welt schließlich der Bedeutung Chinas als wichtigem „Grenzspieler“ in diesen Schlüsselbereichen gewahr wurde. Am Beispiel Erdöl kann man gut nachvollziehen, wie die Dynamik der Weltwirtschaft zusammen mit der Nachfrage nach Erdöl in China und den zunehmenden geopolitischen Spannungen im Nahen und Mittleren Osten eine Lage schuf, die sensibel auf Erschütterungen auf der Angebots- und Nachfrageseite reagierte. Davon profitierten wiederum die Erdölaktien ganz ungemein.

Zwar hat sich der Anteil der zyklischen Werte an den Value- und Growth-Indizes im Laufe der Zeit geändert, er stellt jedoch weiterhin die wichtigste Einflussgröße für die Outperformance von Substanzwerten da. Ende 2005 handelte es sich bei 86 % der im MSCI World Value Index enthaltenen Titel um konjunkturabhängige Werte gegenüber 61 % beim MSCI World Growth Index (Stand: Ende 2005). Interessant ist dabei auch, dass die starke Performance von Substanzwerten zeitlich mit der Outperformance von geringer kapitalisierten Aktienwerten gegenüber Largecaps zusammenfiel. Angesichts des stetigen Rückgangs der Volatilität auf den Aktienmärkten seit 2001 zeigten Investoren eine höhere Risikobereitschaft und weniger Neigung, sich bei tradionellen Wachstumsaktien oder defensiven Werten zu engagieren.

Was wird sich ändern?

Umbrüche im konjunkturellen und geldpolitischen Umfeld sowie veränderte relative Bewertungen deuten auf günstigere Rahmenbedingungen für Wachstumswerte hin. Zunächst einmal erwarten wir eine Verlangsamung des globalen Wirtschaftswachstums. Sowohl in den USA als auch in der Eurozone wurden die geldpolitischen Zügel wieder angezogen. In Kombination mit höheren Erdöl- und Rohstoffpreisen sowie sinkendem Verbrauchervertrauen in den USA wird sich dies als Hemmschuh für die Weltwirtschaft erweisen und zurückgehende Unternehmensgewinne nach sich ziehen.

In der Vergangenheit waren sinkende OECD-Frühindikatoren immer ein guter Anhaltspunkt für einen allgemeinen Rückgang des Gewinnwachstums pro Aktie. Dies erwies sich wiederum als günstig für den wachstumsorientierten Ansatz. Da jetzt alles auf eine Verknappung von Wachstum hindeutet, sollte es für Investoren an Wert gewinnen. Zudem lösen flache oder inverse Zinsstrukturkurven häufig eine Rückbesinnung auf Wachstumswerte aus. Und schließlich haben sich die KGVs von Wachstumsaktien, die im Vergleich zu Substanzwerten – im Nachhinein natürlich logisch – während der TMT-Blase ihren Höchststand erreichten, jetzt wieder auf einem attraktiven Niveau eingependelt. Die Bewertungslücke zwischen Wachstums- und Substanzwerten befindet sich jetzt wieder auf dem Stand von 1995. Das bedeutet, dass Wachstumsaktien jetzt wieder außerordentlich günstig bewertet sind.

Aber welche Art von Wachstumswerten?

Nach Lektüre dieses Artikels liegt die Schlussfolgerung auf der Hand: Wir sind der Auffassung, dass Investoren im gegenwärtigen Umfeld ihr Augenmerk wieder wachstumsorientierten Strategien zuwenden sollten. Dabei muss man allerdings hervorheben, dass der Fokus auf qualitativ hochwertigen Wachstumsunternehmen liegen sollte, die sich durch nachhaltige Wettbewerbsvorteile auszeichnen. Unternehmen, denen es sichtlich gelingt, ihre Erträge zu steigern, während das Gewinnwachstum allgemein nachlässt, befinden sich dabei in einer besonders guten Position, um besser als die Referenzgruppe abzuschneiden. Es gilt also, diejenigen Unternehmen ausfindig zu machen, die diese Merkmale aufweisen und deren Aktien zu attraktiven Bewertungen gehandelt werden. Damit wäre in den meisten Marktszenarien der Grundstein für eine Outperformance gelegt. Bei den gegenwärtigen Rahmenbedingungen ist dies aber ganz besonders der Fall.