K: Real Return - Bonds mit Kick!

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Externe Quelle: dit

Der dit (Deutscher Investment Trust) verfügt über mehr als 45 Jahre Fondsmanagement-Erfahrung in Deutschland und ist Teil einer der größten Vermögensverwalter der Welt – der Allianz Dresdner Asset Management. Die Gesellschaft verwaltet derzeit in über 700 Wertpapier- und Geldmarktfonds ein Anlagevolumen von über 125 Mrd. Euro.

Real Return - Bonds mit Kick!

Das "Inflationsgespenst" ein für alle Mal für tot erklären? Egal was in Zukunft noch alles passiert? Egal wohin die Staatsdefizite treiben, egal auch was der Ölpreis macht? Gibt´s das?

Gibt es. Die Antwort heißt "Real Return" - ein modernes Investmentkonzept, bei dem der tatsächliche Vermögenszuwachs unabhängig von der Inflation ist. Die Basis eines solchen Konzepts steht auf vier Säulen:

- Ausgangspunkt sind inflations-indexierte Anleihen, deren Entwicklung an einen (europäischen) Preisindex gebunden ist, wodurch die Wirkung der Inflation weitestgehend ausgeschaltet wird.

- Ggf. kann es zusätzlich zu einer Beimischung von inflationsindexierten Anleihen kommen, die an "globale" Preisindizes (z.B. für die USA oder Kanada) gekoppelt sind.

- Dazu bieten sich weitere Assetklassen an, die in bestimmten Szenarien ebenfalls "reale" Erträge erwarten lassen, wie z.B. Rohstoffe.

- Last but not least bedeutet Real Return auch: Ein erfahrenes Fondsmanagement, das "Alpha" generieren kann.

Wie aber funktionieren inflationsindexierte Anleihen? Wo liegen ihre Chancen?

Inflations-indexierte Anleihen

Pionier auf diesem Gebiet dürfte das britische Schatzamt sein, welches bereits 1981 indexierte Anleihen auflegte. Mit den TIPS ("Treasury Inflation Protection Securities") legte das US-Schatzamt im Januar 1997 inflationsindexierte Staatsanleihen auf. Eine Form von Anleihen, die mittlerweile auch im Euroland bekannt ist. Im September 1998 emittierte Frankreich derartige Anleihen als OATi (indexierte Obligation Assimilable du Trésor). 2003 folgten Italien und Griechenland. In Deutschland gibt es ähnliche Überlegungen. Bereits 2005 dürfte es soweit sein. Der Markt selbst ist während der letzten vier Jahre weltweit auf ein Volumen von ca. 500 Milliarden Euro gestiegen und hat sich damit während dieses Zeitraums verdreifacht. Der Löwenanteil dieser Anleiheform entfällt auf die USA mit ca. 216 Milliarden Euro, im Euroland selbst gehen (Stand: Herbst 2004) ca. 108 Milliarden Euro um. In Großbritannien wurden bis dato Papiere im Wert von 132 Milliarden Euro emittiert. Inflationsindexierte Anleihen haben - aus Investorensicht - eine Aufgabe: Sie schützen den Anleger vor den Auswirkungen der Inflation. Nichts ist unangenehmer für einen Anleiheninvestor, als der Anstieg der Inflationsrate. Denn was passiert? Zum Zeitpunkt des Kaufs einer Anleihe hat sich am Kapitalmarkt eine bestimmte Inflationserwartung herausgebildet, die sich in der Rendite - und damit in den Anleihekursen - widerspiegelt. Steigen zukünftig die Inflation bzw. die Inflationserwartungen, dann steigen die Renditen und die Kurse fallen. Gleichzeitig werden auch die Kuponzahlungen weniger wert, da die Kaufkraft schwindet. Die Inflation frisst einen Teil des Ertrages auf, im schlechtesten Fall sogar mehr als das. Was gesucht wird ist ein ...

Inflationsausgleich

Anders die indexierten Anleihen. Hier wird der Nennwert der Anleihe nach einer vorher festgelegten Zeitspanne (i.d.R. ein halbes Jahr) um die aktuelle Inflationsrate fortgeschrieben. Der inflationsbedingte Kaufkraftverlust wird dadurch aufgefangen.

Der Kupon ist kein gleichbleibender Betrag ("4 Euro auf den ursprünglichen Nennwert von 100 Euro"), sondern ein fester Prozentsatz, der sich auf den jeweils um die Inflation angepassten Nennwert bezieht. Dadurch wird auch die Kuponzahlung um die Wirkung der Inflation adjustiert. Die Anpassung erfolgt dabei i.d.R. nur in einer Richtung. Kommt es zu einer "negativen Inflationsrate", also einer Deflation, erfolgt die Tilgung der Anleihe mindestens zum ursprünglichen Nennwert, wird also nicht um die Deflationsrate gekürzt.

Bsp.: Eine Anleihe wird zu 100.000 Euro emittiert. Der Kupon lautet auf 3,5%. Die nach Ablauf eines halben Jahres gemessene Inflation beträgt 3% p.a., etwa 1,5% je Halbjahr. Der inflationsindexierte Nennwert ist dann 101.500. Multipliziert mit einem Kupon von 1,75% (3,5% : 2) ergibt sich eine Zahlung von 1.776,25.

Folge: Der Anleger wird vor der Inflation geschützt. Dabei kann es zu "technisch" bedingten Abweichungen kommen, z.B. wenn statt des umfassenden Verbraucherpreisindexes nur ein eingeschränkter Warenkorb als Grundlage verwendet wird. Üblich ist z.B. die Koppelung der Anleihe an einen Verbraucherpreisindex, der Tabakwaren nicht berücksichtigt. Starke Raucher erhalten also keinen Ausgleich für steigende Preise bei Rauchwaren. So betrachtet stellen sich Nichtraucher besser.

Portfolio-Überlegungen Da ein Anleger mit inflationsindexierten Anleihen kein Inflationsänderungsrisiko eingeht, wird er auf diese Risikoprämie als Renditebestandteil verzichten müssen - aber dafür "verzichtet" er eben auch auf die negativen Folgen der Inflation. Der Inflationsschutz ist aber nicht der einzige Vorteil. Indexierte Anleihen können besonders unter zwei Aspekten für das Portfolio von Bedeutung sein:

- Taktik/Timing: Der Anleger nutzt kurzfristige Opportunitäten am Markt und versucht Kursschwankungen zu seinen Gunsten auszunutzen.

- Strategie/Effizienz: Der Anleger setzt bei seiner langfristig ausgerichteten, taktischen Asset Allocation indexierte Anleihen ein, um damit das Risiko/Rendite-Profil seines Portfolios zu verbessern.

Taktik / Timing

Im Mittelpunkt der taktischen Überlegung steht die Break-Even-Inflationsrate. Sie ergibt sich aus der Differenz der Rendite einer "normalen" und einer indexierten Anleihe gleicher Laufzeit und gleicher Bonität. Die Break-Even-Inflationsrate kann als Erwartungswert der Marktteilnehmer bzgl. zukünftiger Inflationsraten gewertet werden. Diese, sich in den Kursen widerspiegelnden Erwartungen sind eine Momentaufnahme, die sich jederzeit ändern bzw. die durch die tatsächliche Entwicklung der Inflationsrate gestört werden können. Drei Szenarien sind dabei denkbar:

- Bleiben die Inflationserwartungen unverändert, bzw. entspricht die aktuelle Inflationsentwicklung den Erwartungen, dann ändert sich die Break-Even-Inflationsrate nicht. Die Investoren in eine nicht-indexierte und in eine indexierte Anleihe stellen sich gleich gut.

- Sinken die Inflation bzw. die Inflationserwartungen, d.h. sie fällt unter die Break-Even-Inflationsrate, dann steigt der Kurs der nicht-indexierten Anleihe, jener der indexierten wird lediglich um einen geringeren Inflationsanstieg angepasst. Kursgewinne aus Gründen einer veränderten Inflationsrate kann es ja nicht geben, da diese ja sowohl bei steigenden als auch bei sinkenden Raten ausgeglichen werden.

- Taktisch stellt sich ein Investor in inflationsindexierten Anleihen dann besser als ein Anleger in nicht-indexierte, wenn letztere die zukünftige Inflation unterschätzen. Denn: Steigen die Preise stärker als erwartet, überschreiten sie also die Break-Even-Inflationsrate, kommt es bei der herkömmlichen Anleiheart zu Kursverlusten, sobald die - nominalen - Renditen wegen der höheren Inflation steigen.

Strategie / Effizienz

Nicht nur das Durchreichen des Inflationsrisikos an den Emittenten kann von strategischer Bedeutung bei der Investition in inflations-indexierte Anleihen sein, sondern auch der Aspekt der Portfoliooptimierung. Dabei geht es um die Verbesserung des Ertrag-/Risiko-Profils. Im Idealfall kann durch die Beimischung von indexierten Anleihen zu einem aus konventionellen Anleihen und Aktien bestehenden Portfolio die Markt-Effizienzlinie "nach oben" verschoben werden. Die Überlegungen setzen dabei an einer gedanklichen Aufspaltung der nominalen Anleihenrendite in die Realrendite und einen Zuschlag für den Ausgleich der (erwarteten) Inflation.

- Auf den Kurs einer herkömmlichen Anleihe wirken sich die Schwankungen sowohl der Inflation als auch des Realzinses aus. Auf den Kurs einer indexierten Anleihe können sich aber nur die Schwankungen des Realzinses auswirken, deshalb sollten sie eine geringere Volatilität als herkömmliche Anleihen aufweisen.

- Auch sollten indexierte Anleihen deutlich weniger volatil sein als Aktien, die, wie die Vergangenheitsbetrachtung zeigt, volatiler als Anleihen sind.

- Da ihre nominale Rendite direkt an die Inflation gebunden ist, sollten sie sich auf längere Sicht als hoch korreliert mit der Inflationsrate erweisen: Kurs und Kupon steigen bzw. fallen mit der Inflationsrate. Damit verhalten sie sich in diesem Punkt gegensätzlich zu "normalen" Anleihen. Deren Kurse fallen, wenn die Inflation steigt und umgekehrt. Dieses gegensätzliche Verhaltensmuster der beiden Anleihearten lässt eine geringe Korrelation erwarten.

- Dieses Profil einer geringeren Volatilität und einer geringen/negativen Korrelation mit herkömmlichen Anleihen lässt sich zur Portfoliooptimierung sowohl für das Rentenportfolio als auch für das Gesamtportfolio nutzen ("Diversifikationseffekt"). Wobei der Nutzen mit zunehmender Inflation steigt.

Summa Oeconomica

Inflationsindexierte Anleihen sind für Anleger aus mehreren Motiven heraus interessant:

- Sie können, besonders bei einem erwarteten Anstieg der Inflationsrate, sowohl taktisch als auch strategisch (Inflationsschutz & Effizienzsteigerung) genutzt werden. Dabei steigt ihr Nutzen, je stärker die Inflationserwartung des Anlegers von der Erwartung des Marktes, die sich i.d.R. in den Kursen der nicht-indexierten Anleihen widerspiegeln, abweicht. Erst in einem Szenario hoher Inflation und der Erwartung eines Inflationsrückgangs würde sich die -taktische - Vorteilhaftigkeit zugunsten nichtindexierter Anleihen verschieben: Der Rückgang der Inflation würde zu sinkenden Renditen und steigenden Kursen führen, während bei einer indexierten Anleihe lediglich die nominale Rendite durch den sich verringernden Inflationsausgleich sinkt.

- Strategisch begründen "real return" Anleihen eine neue Assetklasse, die nicht nur dauerhaft einen Teil des Portfolios vor den Risiken der Inflation schützen kann, sondern gleichzeitig zu einer Effizienzverbesserung im Sinne eines verbesserten Risiko-/Ertragsprofils beträgt.

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