K: Investmentszenarien 2005

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Externe Quelle: Bankgesellschaft Berlin

Investmentszenarien 2005

In unserem Basisszenario "moderater Aufschwung" sehen wir weiterhin den DAX Fair Value für 2004 bei 4,500 Indexpunkten. Im kommenden Jahr hat der DAX jedoch nur noch ein begrenztes Potenzial. Unter der Annahme einer Risikoprämie von 3.0%-Punkten und einem Anstieg der Umlaufrendite auf 4.5% sehen wir den Fair Value des DAX 2005 bei 4,700 Basispunkten. Angesichts des dauerhaft hohen Ölpreises haben wir die Wahrscheinlichkeit für das Basisszenario um 10 Prozentpunkte auf 60% gesenkt. Mit 30%iger Wahrscheinlichkeit bewerten wir nun unser Risikoszenario "Rückschlag".

Consensus sieht BIP-Wachstum 2005 bei 1.6%

Die Aussichten für die deutsche Konjunktur sind nicht schlecht. Trotz der nach wie vor schwachen Binnennachfrage hat sich die deutsche Wirtschaft im bisherigen Jahresverlauf gut geschlagen. Dank der dynamischen Exporttätigkeit und trotz des hohen Ölpreises konnten in den vergangenen Monaten die Prognosen für das BIP-Wachstum 2004 leicht nach oben revidiert werden. Die Consensus-Schätzung liegt für 2004 derzeit bei preisbereinigt 1.9% und für 2005 1.6% (nicht arbeitstäglich bereinigte Werte).

Arbeitstageeffekt beachten

Auf den ersten Blick legt die Consensus-Schätzung nahe, dass die deutsche Wirtschaft im nächsten Jahr mit geringerem Tempo wachsen wird als im laufenden Jahr. Tatsächlich unterstellen die Prognosen aber eine moderate Beschleunigung. Das laufende Jahr weist außergewöhnlich viele Arbeitstage auf, so dass arbeitstäglich bereinigt das jahresdurchschnittliche Wachstum niedriger liegen dürfte als der Originalwert. Im kommenden Jahr kehrt sich dieser Effekt um. Die deutschen Wirtschaftsforschungsinstitute erwarten in ihrem Herbstgutachten unter Ausschluss des Arbeitstageeffektes ein Wachstum von 1.3% (Originalwert: 1.8%) in diesem und 1.7% im kommenden Jahr (Originalwert 1.5%).

Ifo Geschäftsklima seitwärts

Das ifo-Geschäftsklima hat sich seit dem Höchststand im Januar 2004 leicht abgeschwächt, deutet aber immer noch auf einen moderaten Aufschwung hin. Der Rückgang ist auf eine Normalisierung der Geschäftserwartungen der Unternehmen zurückzuführen, die zu Jahresbeginn stark übergeschossen waren. Dem Rückgang der Erwartungen stand ein Anstieg der Lagebeurteilung gegenüber, so dass sich mittlerweile die Schere zwischen Erwartungen und Lage weitgehend geschlossen hat. Der Gesamtindex bewegt sich seit drei Monaten etwa auf dem langjährigen Durchschnitt.

Risikofaktor Export

Das derzeitige Wachstum in Deutschland ist vornehmlich auf dem Export zurückzuführen. Sollte der Export einbrechen, bevor die Binnenkonjunktur an Dynamik gewinnt, wäre das Wachstum gefährdet. Das Hauptrisiko für die deutsche Ausfuhr sehen wir daher in einer Abschwächung der Weltkonjunktur, die beiden Wachstumsmotoren der Welt, USA und China, scheinen derzeit zwar relativ stabil, allerdings könnte es aufgrund des Auslaufens der geld- und fiskalpolitischen Impulse in den USA zu einer Abschwächung des dortigen Wachstums kommen. Die aufgeblähte Investitionstätigkeit ist ebenfalls ein Risiko. Auch der zuletzt wieder deutlich stärkere Euro-Wechselkurs gegenüber dem US Dollar könnte den "Exportweltmeister" Deutschland überdurchschnittlich treffen.

Deutscher Aktienmarkt mit begrenztem Potential ins Jahr 2005

Seitwärtsbewegung

Der DAX hat es trotz mehrmaliger Versuche im laufenden Jahr bisher nicht geschafft, mehr als 5% über seinen Jahresanfangsstand zu steigen. Die jüngsten Anstiege von Ölpreis und Euro-Wechselkurs haben den DAX wieder in die Nähe seines Standes zu Jahresbeginn gedrückt. Mit fast 8% unter Jahresbeginn schneidet der TecDAX noch schlechter ab, während sich der MDAX rd. 13% über seinem Stand zu Jahresbeginn hält.

Unternehmensdaten bekräftigen DAX Fair Value von 4,500 Indexpunkten

Die Unternehmen haben für die ersten beiden Quartale und - soweit bereits geschehen - auch für das 3. Quartal überwiegend positiv berichtet. Die Bewertung der deutschen Aktien ist - insbesondere im Vergleich zum amerikanischen Aktienmarkt - nach wie vor günstig. Die Gewinnschätzungen unserer Mikroanalysten für das laufende Jahr wie auch für 2005 haben sich in den vergangenen Wochen kaum verändert.

Geringerer Zinsanstieg als ursprünglich erwartet

Iin den vergangenen Wochen hat sich allerdings unser Zinsausblick geändert. Während wir noch zur Jahresmitte von einem Anstieg der Umlaufrendite in Deutschland bis Jahresende 2004 auf 4.5% ausgingen, halten wir jetzt nur noch einen moderaten Anstieg auf 4.0% für wahrscheinlich. Viele Konjunkturindikatoren deuteten zuletzt auf eine leichte Wachstumsverlangsamung hin, die sich in sinkenden Zinsen am Anleihemarkt niederschlug. Der anstieg des Euro hat die negativen Preiseffekte des Ölpreises gedämpft, Lohn-Preisspiralen sind im aktuellen Umfeld nicht zu erwarten.

Ölpreis mit immer neuen Rekorden erhöht Risiken

Der Ölpreis pendelt inzwischen um die 50 US Dollar/Barrel (Sorte Brent) - einem Niveau, das noch im Sommer nur wenige Beobachter für möglich hielten. Da die Volkswirtschaften aber längst nicht mehr so stark vom Ölpreis abhängig sind wie in den vergangenen Jahrzehnten, können wir trotz dieser Belastung für Unternehmen und Verbraucher an unserem Basisszenario "moderater Aufschwung" festhalten.

Höhere Risikoprämie und geänderte Wahrscheinlichkeiten

Wir tragen aber den vom Ölpreis ausgehenden höheren Risiken durch eine von 2.5 Prozentpunkten auf 3.0 Prozentpunkte gestiegene Risikoprämie Rechnung. Darüber hinaus haben wir die Wahrscheinlichkeit für das Eintreffen des Basisszenarios "moderater Aufschwung" von bisher 70% auf nunmehr 60% gesenkt. Entsprechend nimmt die Wahrscheinlichkeit für das Risikoszenario "Rückschlag" von bisher 20% auf 30% zu. Das dritte Szenario einer "kräftigeren Erholung" bewerten wir weiterhin mit einer 10%igen Wahrscheinlichkeit.

Fair Value 2004 weiterhin bei 4,500 Indexpunkten

Trotz der geänderten Annahmen halten wir im Basisszenario unseren DAX Fair Value für 2004 von 4,500 Indexpunkten weiterhin für gerechtfertigt. Dabei gleicht der Effekt des geringeren Zinsanstiegs die nun höhere Risikoprämie weitgehend aus.

DAX Fair Value 4,700 Indexpunkte im Basisszenario 2005

Mit fortscheitendem Zinserhöhungszyklus in den USA und der ersten Zinserhöhungen auch in Euroland, die wir etwa Mitte 2005 erwarten, wird der deutsche Aktienmarkt an Momentum verlieren. Von der Bewertungsseite her hat der DAX im kommenden Jahr nur noch ein begrenztes Potenzial. Unsere derzeitigen Gewinnschätzungen für die DAX-Unternehmen liegen zwar im Schnitt für 2005 noch gut 12% über dem Vorjahr (nach 35% in 2004). Unter der Annahme einer anhaltend hohen Risikoprämie von 3.0%-Punkten und einem weiteren Anstieg der Umlaufrendite auf 4.5% sehen wir in unserem Basisszenario "moderates Wachstum" den Fair Value des DAX 2005 nur bei 4,700 Basispunkten.

Keine Ölkrise im Basisszenario

In diesem Szenario sollte der DAX in einer Bandbreite zwischen 4,200 und 5,000 Punkten liegen. Dabei wird der DAX weiterhin stärker von den weltwirtschaftlichen Trends als von der Entwicklung im Inland bestimmt. Unser Basisszenario setzt voraus, dass der Ölpreis sich in Richtung 40 US Dollar/Barrel bewegt. Damit bleibt der Ölpreis zwar auf recht hohem Niveau, es kommt aber nicht zu einer Ölkrise, die das weltwirtschaftliche Wachstum spürbar beeinträchtigt.

Risikoszenario "Rückschlag"

In unserem Risikoszenario, dem wir nun eine Wahrscheinlichkeit von 30% beimessen, schwächt sich das weltwirtschaftliche Wachstum 2005 spürbar ab. Zu diesem negativen Szenario passen eine deutliche Abkühlung der Konjunktur in den USA und in Asien (insbesondere in China), weitere Terroranschläge und vor allem ein dauerhaft sehr hoher oder sogar weiter steigender Ölpreis über 50 US Dollar/Barrel. Für diesen Fall sehen wir die Gewinne der größtenteils stark exportabhängigen DAX-Unternehmen unter die des laufenden Jahres zurückfallen. Der DAX sollte dann in einer Spanne zwischen 3,500 und 4,200 Indexpunkten verharren.

Kräftigere Erholung

Nicht ganz ausschließen wollen wir die Möglichkeit positiver Überraschungen. Für dieses günstigere Szenario, das ein anhaltend kräftiges Wachstum in den USA und in Asien, einen in Richtung 30 USD/Barrel sinkenden Rohölpreis (Brent) sowie eine bessere Entwicklung in Europa unterstellt, sehen wir jedoch nur eine Wahrscheinlichkeit von 10%. Zu diesem Fall einer kräftigen Erholung in 2005 passt eine Bandbreite beim DAX von 4,600 bis 5,300 Indexpunkten.