K: Berichtssaison rückt in den Fokus

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Externe Quelle: HVB

Berichtssaison rückt in den Fokus

Wir haben kürzlich unsere Indexziele leicht angehoben. Unser 6-Monatsziel für den Euro STOXX 50 lautet 3750 Punkte (zuvor 3600 Punkte) und für den DAX 5800 Punkte (zuvor 5500 Punkte). Das Umfeld der vergangenen Wochen für den europäischen Aktienmarkt war gekennzeichnet von einer weiteren Verschlechterung der US-Konjunkturperspektiven (Housing Sektor, ISMUmfragen). Gleichzeitig haben der rückläufige Ölpreis und die sinkenden Kapitalmarktzinsen stabilisierend gewirkt und per Saldo dominiert. Für die kommenden Wochen dürften folgende Entwicklungen im Vordergrund stehen:

GEWINNTREND

Die Entlastungen durch sinkenden Ölpreis und Zinsen läuft aus und der Fokus wird sich auf die zyklischen Belastungen für die Gewinnentwicklung der Unternehmen verschieben. Die untere Grafik zeigt den S&P 500 und die ISM-Umfrage für das Verarbeitende Gewerbe als zyklischen Konjunkturindikator. Die rückläufigen Frühindikatoren sprechen für eine weitere Eintrübung des Revisionstrends bei den Unternehmensgewinnen und damit für eine weitere Schwächung dieser Säule des Aktienmarktes. Vergangene Zyklen haben gezeigt, dass bei einem ISM unter 50 häufig die „Bremseffekte“ für den Aktienmarkt zunehmen (1995 wurde die ISM-Schwäche durch den Rückgang der Kapitalmarktzinsen um 200 Bp dominiert). Der Aktienmarkt vertraut derzeit darauf, dass die Fed rechtzeitig und ausreichend die Zinsen senken wird um ein Soft Landing abzusichern. Für die kommenden Monate bleiben Risiken, und Rückschläge sind wahrscheinlich.

Von der beginnenden Berichtssaison erwarten wir per Saldo keine positiven Impulse für die Gewinnschätzungen für 2007. Bei der jetzt beginnenden Berichtssaison dürften die Zahlen für 2006 gut ausfallen. Wesentlich für die Aktienmärkte wird der Ausblick für 2007 sein. Im Einzelnen erscheinen uns folgende Aspekte bedeutsam:

• Erfahrungen aus vergangenen Zyklen zeigen, dass der Revisionstrend bei den Unternehmensgewinnen an den Trend der Konjunkturerwartungen gekoppelt ist. Die rückläufigen Frühindikatoren lassen eine weitere Verschlechterung des Revisionstrends erwarten. Für S&P 500, Euro STOXX 50 und DAX gilt, dass die geschätzten Indexgewinne für 2007 bereits seit Sommer seitwärts tendieren bzw. rückläufig sind.

• In den USA könnten die Gewinnerwartungen insbesondere auch durch die steigenden Lohnstückkosten belastet werden. In Euroland und insbesondere in Deutschland hingegen ist dieser Faktor wesentlich positiver einzuschätzen.

• Der Ölpreisrückgang hat in den vergangenen Wochen zur Dämpfung der Konjunktursorgen beigetragen, auf Unternehmensebene ist er jedoch ein zweischneidiges Schwert. Die Volatilität könnte hier zu negativen Überraschungen führen und den Gewinnausblick von Ölwerten dämpfen. Die flache Zinskurve belastet die Gewinnentwicklung der Finanzwerte.

Erneut steigende geopolitische Risiken wären ein Argument gegen eine Bewertungsausdehnung. In den Wochen unmittelbar nach dem Auslaufen des UN-Ultimatums an den Iran (31. August) waren die geopolitischen Risiken in den Hintergrund getreten als deutlich wurde, dass die EU3+3-Länder zunächst weiteren Gesprächen eine Chance geben würden. Der (vermutliche) Atomwaffentest in Nord Korea ruft die geopolitischen Risiken wieder in Erinnerung. Dies umso mehr, als es zwischen Nord Korea und Iran Presseberichten zu Folge eine „Zusammenarbeit“ sowohl auf militärischem Gebiet als auch im Bereich der Atomtechnik gibt. In den kommenden Tagen wird sich der UN-Sicherheitsrat sowohl mit der Reaktion gegenüber Nord Korea als auch den nächsten Schritt gegenüber dem Iran befassen (vermutlich Verabschiedung von milden Sanktionen). Die per Saldo ausgebliebene Reaktion des Ölpreises signalisiert bislang noch keine Zunahme der Sorge der Investoren die unmittelbar den Aktienmarkt treffen könnte. Eine Zunahme der geopolitischen Risiken wäre im Umfeld nachlassender Gewinndynamik jedoch eine (zusätzliche) Hürde für eine Bewertungsausdehnung am Aktienmarkt.

DEUTSCHLAND

Die geplante Einführung von REITs in Deutschland schafft neue Investitionsmöglichkeiten für Investoren. Das Bundesfinanzministerium hat kürzlich den Gesetzentwurf zur geplanten Einführung von Real Estate Investment Trusts (REITs) vorgelegt. Das Gesetz soll den Planungen zufolge zum 1. Januar 2007 in Kraft treten (gegebenenfalls rückwirkend falls das Gesetzgebungsverfahren nicht bis zum Ende des Jahres abgeschlossen sein sollte). Im Gegensatz zur Gesundheitsreform sind die Details des Projektes zwischen SPD und CDU weniger umstritten. Widerstände gibt es in erster Linie beim linken Flügel der SPD. Am 25. Oktober soll der Gesetzentwurf im Bundeskabinett beraten werden. Wir haben in unserer Monatspublikation (Local Product Monthly, Oktober) die Eckpunkte des Entwurfs vorgestellt und Thesen zur vermuteten kommenden Entwicklung aufgestellt; hier eine Übersicht:

• Die gesetzlich vorgeschriebene fokussierte Geschäftstätigkeit der REITs (mindestens 75% der Erträge müssen aus der Bewirtschaftung von Immobilien resultieren; mind. 75% der Bilanzsumme muss in Immobilien investiert sein) macht sie als Gruppe wesentlich homogener als Immobilienaktiengesellschaften im allgemeinen.

• Die Gewinnentwicklung der REITs dürfte aufgrund längerfristiger Verträge weniger konjunkturanfällig sein als die anderer Branchen (insbesondere des Verarbeitenden Gewerbes). Dies spricht für geringere zyklische Kursschwankungen als beispielsweise beim DAX.

• REITs unterliegen nicht der Körperschaft- oder Gewerbesteuer. Stattdessen werden sie verpflichtet mindestens 90% der Erträge auszuschütten, welche auf Ebene des Anteilseigners versteuert werden. Zugespitzt formuliert liegt der Schwerpunkt der Ausgestaltung der REITs ählich wie bei einer Anleihe auf dem laufenden Ertrag, sie sind jedoch im Gegensatz zu Anleihen mit Sachwerten unterlegt.

• Im Vergleich zu anderen Aktiengesellschaften gewinnt die Dividendenrendite ein größeres Gewicht als Teil der Gesamtperformance.

• REITs bieten aufgrund ihrer Unterlegung mit Sachwerten (und der Koppelung der Mietentwicklung an die Inflationsrate) einen gewissen Inflationsschutz.

• Erfahrungen aus den USA: REITs konnten dort Aktien in den letzten rund 30 Jahren outperformen. Sie boten interessante Möglichkeiten der Portfoliodiversifizierung.

• Die oben erwähnte Publikation thematisiert auch, wie sich die Schaffung von REITs in der Landschaft der Aktienindizes widerspiegeln könnte und welche Immobilienaktiengesellschaften aktuell interessante Investitionsmöglichkeiten darstellen (REITs können durch Neugründung einer AG oder durch Umwandlung einer bestehenden Immobilienaktiengesellschaft entstehen).