Die Euro-Konjunktur hat Frühlingsgefühle

Lange Zeit galt die Eurozone als wirtschaftliches Tal der Tränen. Offensichtlich aber hat der Aufstieg begonnen. Die stabile Weltkonjunktur, die grundsätzliche Euro-Schwäche, günstige Energiepreise und geringe Verschuldungszinsen für nationale EU-Finanzminister - dem Anleiheaufkaufprogramm der EZB sei gedankt - begünstigen eine zyklische Konjunkturerholung sowohl im Verarbeitenden Gewerbe als auch im Dienstleistungssektor.

Zu dieser Dynamik trägt insbesondere Deutschland bei. Zunächst profitiert das deutsche Verarbeitende Gewerbe von der weltkonjunkturellen Erholung. Die ifo Geschäftserwartungen sind zum fünften Mal in Folge gestiegen und haben längst einen stabilen Trend ausgebildet. Mittlerweile hat sich ebenso der Konsum zu einem zweiten starken Nachfrageaggregat entwickelt. Davon zeugt die auf einem Acht-Jahres-Hoch notierende GfK Anschaffungsneigung. Hintergrund ist der robuste Arbeitsmarkt sowie die unattraktiven Sparzinsen.

Den plastischen Beweis für die Aufhellung im Verarbeitenden Gewerbe liefert nicht zuletzt die Aktie der Hamburger Hafen und Logistik AG. Dieser besonders konjunktur- und exportsensitive Handelsabwickler orientiert sich in seiner Kursentwicklung deutlich an der Entwicklung der ifo Geschäftserwartungen.

Neben den soften verbessern sich immer mehr auch die harten Konjunkturdaten. Sie finden ihren Niederschlag immer mehr in sich aufhellenden deutschen Unternehmensgewinnen.

Keine Trendwende beim Wechselkurs Euro - US-Dollar
Von der aktuellen Wiedererstarkung des Euro geht keine wirkliche Gefahr für Exporttitel aus. Hierbei handelt es sich nur um eine technische Gegenbewegung, bevor der Euro seinen nachhaltigen Abwärtstrend in Richtung Parität zum US-Dollar wieder aufnimmt. Hierfür bilden die gegenläufigen Geldpolitiken der Fed und der EZB in punkto Zins- und Liquiditätspolitik den fundamentalen Hintergrund. Ebenso unterstreicht die Positionierung der Anleger am Devisen-Terminmarkt diese Einschätzung. Die Netto-Long Positionen Euro zum US-Dollar befinden sich bis dato auf dem tiefsten Stand seit dem Hochpunkt der Euro-Krise Mitte 2012.

Der Ölpreis stellt keine konjunkturelle Gefahr dar
Bislang wurden geopolitische Risiken in punkto islamistischem Terror bei der Preisfeststellung von Öl weitgehend ausgeblendet. Doch mit den Luftangriffen mehrerer Golfstaaten unter der Führung Saudi-Arabiens gegen die Huthi-Rebellen im Jemen rückt das Terrorpotenzial wieder stärker in den Fokus. Die Preise für Öl der Marke Brent haben sich zuletzt sprunghaft Richtung 60 US-Dollar je Barrel bewegt. Der Jemen ist in punkto Ölförderung sicherlich kein Big Player. Sorgen bereitet jedoch seine geographische Lage. Denn die nur rund 27 Kilometer breite Meerenge Bab el-Manded, die den Jemen von Afrika trennt, ist ein bedeutender Öltransportweg. Hierrüber werden täglich etwa 3,8 Mio. Barrel Rohöl und Ölprodukte verschifft. Bei einer sich verschlechternden Sicherheitslage im Jemen würden sich die Transportzeiten deutlich verlängern. Hinzu kommt die geopolitische Dimension des Problems. Denn bei diesem Konflikt handelt es sich um einen Stellvertreterkrieg zwischen den sunnitischen Golfstaaten und dem schiitischen Iran. Der Iran steht im Verdacht, die schiitischen Huthi-Rebellen zu unterstützen.

Und dennoch ist grundsätzlich nicht zu erwarten, dass dieser Krisenherd die Ölversorgung beeinträchtigen wird. Weltweit gibt es derzeit ein steigendes Überangebot an Öl.

Auch perspektivisch ist von keiner angespannten Ölversorgung auszugehen. Denn die OPEC zeigt keinerlei Bereitschaft zur Senkung der Ölfördermenge auf ihrer Sitzung am 5. Juni 2015, solange nicht auch die USA ihre Förderung zurückschrauben. Strategisch werden die USA an dieser alternativen Ölfördermethode zur Sicherung ihrer Unabhängigkeit von ausländischem Öl festhalten. Tatsächlich steigen die US-Fördermengen weiter und sorgen für einen explosionsartigen Anstieg der US-Lagerbestände für Rohöl seit Jahresbeginn 2015.

GRAFIK DER WOCHE
US-Öllagerbestände am Hauptumschlagplatz in Cushing, Oklahoma und Ölpreis der Sorte WTI, in US-Dollar

Bereits im Juni dürften die Lagerkapazitäten der USA an ihre Grenzen stoßen. Die Energieunternehmen werden dann ihr Öl direkt an die Raffinerien zu Discountpreisen verkaufen. Damit wird eine nachhaltige Erholung der Ölpreise erschwert. Diese Einschätzung bestätigt ebenso der Terminmarkt für Öl: Nach einer kurzen Gegenbewegung haben die Netto Long-Positionen ihren Abwärtstrend wieder aufgenommen.

Ölpreisschwäche erlaubt der Fed einen großen zinspolitischen Zeitgewinn
Wegen der Ölpreisschwäche kann sich die US-Notenbank bezüglich Zinserhöhungen Zeit lassen. Sicherlich kann die Fed den sich stetig verbessernden US-Arbeitsmarkt nicht ignorieren. Zur Aufrechterhaltung ihrer Glaubwürdigkeit könnte sie daher zwar bereits im Juni eine Zinserhöhung durchführen. Die mit der Ölpreisschwäche verbundene, deflationäre Wirkung - im Februar lag die Verbraucherpreisinflation lediglich bei null Prozent - rechtfertigte anschließend jedoch eine entspannte Zinsrhetorik und auch eine tatsächlich zurückhaltende Zinserhöhungsstrategie.

Grundsätzlich muss die US-Notenbank auch die konjunkturelle Dimension in ihrer Zinspolitik berücksichtigen. Denn der Investitionsboom bei amerikanischen Fracking-Unternehmen basiert auf einer dramatischen Verschuldung, der den Vergleich mit der Überverschuldung von IT-Start-Ups zurzeit der Dotcom-Blase nicht zu scheuen braucht. Auch vor dem Hintergrund der in diesem Jahr anstehenden, massiven Refinanzierungswelle von Fracking-Unternehmen wird Fed-Chefin Yellen keine markante Zinswende einleiten, um einer Insolvenzwelle bei Energiefirmen mit negativer Ausstrahlung auf Banken und den ganzen Industriesektor entgegenzuwirken. Mittlerweile trägt der US-Energiesektor etwa 0,5 Prozentpunkte zum jährlichen US-Konjunkturwachstum bei. Und nicht zuletzt ist er ein bedeutendes Element der Reindustrialisierung der USA. Denn er wirkt regelrecht als Magnet auf zahlreiche, auch ausländische Industrieunternehmen, denen z.B. die chaotisch stattfindende Energiewende in Europa ein Dorn im Auge ist.

Die Schwäche des Energiesektors beeinflusst auch die Auftragseingänge für langlebige Güter, die im Einklang mit dem Frühindikator für Neuaufträge im Verarbeitenden Gewerbe zuletzt gefallen sind. An dieser Stelle sei daran erinnert, dass die Fed neben dem Ziel der Inflationsbekämpfung auch die gleichberechtigte Aufgabe hat, die Konjunktur zu stabilisieren.

Grundsätzlich hat der schwache Ölpreis bereits zu Refinanzierungsengpässen bei Energieunternehmen geführt. Der Index für US-Unternehmensanleihen aus dem High Yield-Bereich - der Energiesektor hat einen Anteil von ca. 13 Prozent - signalisiert durch deutliche Kursverluste bereits die gestiegenen Kreditausfallrisiken.
Grafik: Ölpreis, WTI, in US-Dollar und US-Unternehmensanleihen-Index (High Yield), Energiesektor

Übrigens, auch der US-Immobiliensektor als klassische Stütze der US-Volkswirtschaft zeigt noch kein wirklich stimmiges Bild. Denn trotz klarer Erholung haben die Anzahl der Baugenehmigungen und Baubeginne in den USA trotz im Vergleich sehr niedriger Zinsen frühere Niveaus noch nicht erreicht.

Aktuelle Marktlage: Der Trend steigender Aktienkurse und sinkender Renditen setzt sich fort
Ein latenter, wenn auch zurzeit weniger im Fokus stehender Belastungsfaktor ist der geopolitische Konflikt um die Ukraine. Denn leider haben sich die Positionen auf beiden Seiten so verhärtet, dass gesichtswahrende Kompromisse nur schwierig zu erreichen sind. Die hybride Kriegsführung Putins ist ein neues Phänomen: Offiziell ist Russland nicht in Kriegshandlungen involviert, aber im Hintergrund wird von Putin gezündelt und militärische Unterstützung gewährt. Diese Methode, die bereits in der Ukraine zur Anwendung gekommen ist, wäre grundsätzlich auch in den Nato-Staaten des Baltikums praktizierbar. Auch dort gibt es starke russische Minderheiten. Westliche Waffenlieferungen an die Ukraine oder das Baltikum würden Putin ein willkommenes Alibi für die Besetzung der Ukraine insgesamt liefern. Dann würde der Kalte Krieg heiß. Die weitere Einschätzung der Lage ist schwierig. Es bleibt zu hoffen, dass die Krawallschläger auf beiden Seiten eingedämmt werden können. Der Westen ist gut beraten, europäische Politiker in dieser heiklen Mission an die diplomatische Front zu schicken. Sie sind feinfühliger als so mancher „US-Diplomat“. Grundsätzlich ist vorerst nicht mit mehr als der augenblicklich stabilen Seitenlage zu rechnen. Die Finanzmärkte blenden dieses Thema momentan weitgehend aus. Mögen sie Recht behalten.

Ein konkreterer Unsicherheitsfaktor an den Börsen bleibt die Schuldensituation in Griechenland. Athen soll bis zum 30. März eine ordentliche Reformliste vorlegen. Und selbst dann ist deren Erfüllung zweifelhaft. So oder so wird es aber bald zum Showdown kommen. Es bleibt dabei: Ein GREXIT würde die Finanzmärkte nur vorübergehend irritieren.

In China werden die Wirtschaftsdaten zukünftig verhaltener ausfallen. China hat die Pionierzeiten seines Wirtschaftswunders hinter sich. Nachhaltige Verunsicherungen deutscher Aktien sind damit jedoch nicht verbunden. Denn zum einen wird die chinesische Geldpolitik die Konjunktur nachhaltig stabilisieren. Und zum anderen vertrauen auch andere Schwellenländer wie Indien bei ihrer Industrialisierung auf deutsches Industrie Know-How.

Grundsätzlich prägt die Geldpolitik weiter das Geschehen an den Aktienmärkten, auch in Form einer konsequenten Konjunkturpolitik. Denn auch wenn eine zyklische Wirtschaftserholung in der Eurozone zu erwarten ist, wird die strukturelle Belebung in Ermangelung klarer Reformmaßnahmen ausbleiben. Vor diesem Hintergrund ist die EZB gezwungen, ihr laufendes Anleiheaufkaufprogramm im nächsten Jahr zu verlängern und auch schlechtere Kreditqualitäten aufzukaufen, um den konjunkturellen Durchbruch – auch währungsseitig - zu verstärken. Diese künstliche Befruchtung wird den Aktienmärkten der Eurozone und Japans relative Stärke gegenüber dem US-Markt verleihen.

Diese Einschätzung spiegelte sich bereits in der Entwicklung der Anlageklassen seit Jahresbeginn - in Euro gerechnet - wider. Der japanische Aktienmarkt avanciert dank der offensiven Liquiditätspolitik der Bank of Japan und Aktienkäufen japanischer Pensionsfonds zum Top-Performer. Exportsensitive deutsche Aktien sowie grundsätzlich Titel aus der Eurozone profitieren von der Euro-Abschwächung und der nachlassenden Attraktivität von Zinsanlagen. Aufgrund des vergleichsweise schwachen Euros können sich US-Aktien für Euro-Anleger stabil halten. Ebenso profitieren Edelmetalle von der Euro-Befestigung.

Anlegerstimmung und Charttechnik
Der Anteil der Optimisten am US-Aktienmarkt minus des Anteils der Pessimisten hat sich zuletzt deutlich zurückgebildet und ist in neutralem Territorium angekommen. Damit hat sich die überhitzte Situation an den US-Aktienmärkten gelegt.

Charttechnisch dürfte sich die Korrektur im DAX fortsetzen, wenn der Index die nächste Unterstützung bei 11.600 durchbricht. Darunter warten weitere Haltelinien bei 11.400, 11.200 und 11.000 Punkten. Sollte der DAX hingegen den Widerstand an der oberen Begrenzung des mittelfristigen Aufwärtstrendkanals bei zurzeit 11.948 Punkten zurückerobern und schließlich das Hoch aus dem März bei 12.219 Punkten überwinden, ist der Weg bis zur oberen Begrenzung des langfristigen Aufwärtstrendkanals bei aktuell 12.689 Punkten frei.

Und was passiert in der KW 14?
Während in Japan der von der Bank of Japan veröffentlichte Tankan Index der japanischen Großindustrie eine Konjunkturaufhellung anzeigt, ebbt die Stimmung in China laut offiziellem Einkaufsmanagerindex für das Verarbeitende Gewerbe weiter ab.

In den USA unterstreicht das Verbrauchervertrauen vom Conference Board und solide Arbeitsmarktdaten die robuste Verfassung der US-Binnenwirtschaft. Der ISM Index für das Verarbeitende Gewerbe und die Auftragseingänge in der Industrie bergen jedoch Enttäuschungspotenzial.

In der Eurozone deuten die von der EU-Kommission veröffentlichten Economic Sentiment Indikatoren auf eine weitere Konjunkturverbesserung hin. Die vorläufigen Inflationsdaten bleiben allerdings schwach und bestätigen die EZB in ihrem Anleiheaufkaufprogramm. Die entscheidende Frage ist aber die griechische.

Die große Sehnsucht der apokalyptischen Reiter nach einem Aktiencrash
Auch auf die Gefahr hin, fünf Euro ins Phrasenschwein werfen zu müssen: Aktienkurse sind keine Einbahnstraßen. Nicht nach unten, aber eben auch nicht nach oben. Eigentlich hätte man in den letzten Wochen einen anderen Eindruck gewinnen können. Denn seit seinem Tief im Oktober 2014 bis März 2015 war der DAX auf Autopilot gestellt. In einer kaum unterbrochenen Aufwärtsbewegung hat er seitdem um knapp 40 Prozent zugelegt. Dynamischer war seine Entwicklung nur einmal: Von Oktober 1999 bis März 2000 - interessanterweise also im gleichen Jahreszeitraum - waren es sogar deutlich über 50 Prozent Kurszuwachs.

Solche Gipfelstürmereien schreien doch geradezu nach einer dramatischen Korrektur, meint der ein oder andere Crash-Prophet. Was könnten die Auslöser dafür sein? China? Ja, das Wachstum im Reich der Mitte kommt nicht mehr mit Schmackes daher. Also Schluss mit der asiatischen Sorgenpause für die deutsche Industrie? Ohne Frage, China ist ein bedeutender Abnehmer deutscher Produkte. Aber offensichtlich nicht der einzige. Denn Deutschland hat 2014 fast den höchsten Exportanteil an der Wirtschaftsleistung erzielt. Das geht nicht nur im Handel mit China. Deutsche Produkte sind weltweit Everybody’s Darling.

Sicherlich hat der zuletzt wieder etwas aufwertende Euro den typischen Anlegerreflex „Starker Euro = schwache Exportaktien“ bedient. Aber wenn gilt „Eine Schwalbe macht noch keinen Sommer“, dann gilt umgekehrt auch „Ein paar Schwalben weniger machen noch keinen Winter“: Gegenüber den bedeutendsten Handelswährungen hat der Euro seit 2009 so dramatisch abgewertet, dass eine begrenzte Gegenbewegung das längerfristige Szenario eines im Trend weiter abwertenden Euro zur Freude der Exportindustrie nicht ändert. Denn das Beispiel der Bank of Japan zeigt, dass die Liquiditätsschwemme einer Notenbank die heimische Währung schwächt. Und genau damit hat jetzt auch die EZB begonnen.

Das kann doch einen Aktienmarkt nicht erschüttern
So sehr sich das der ein oder andere apokalyptische Reiter auch wünschen mag, ich glaube nicht, dass Zwischenkorrekturen die Ouvertüre zu einem dicken Aktiencrash wie in der Vergangenheit sind. Dazu müsste es - frei wie im Märchen „Tischlein deck dich“ - heißen: Zins-Knüppel aus dem Sack. So hat man früher Aktienhaussen zertrümmert. Als die US-Notenbank so richtig den Zinshobel ansetzte, hatten die Dotcom- und Immobilienblase keine Überlebenschance. Insbesondere der Zinserhöhungsrausch von Ben Bernanke, der die US-Leitzinsen im Zeitraum von 2004 bis 2006 von einem auf 5,25 Prozent erhöhte, ließ die Aktien nachfolgend dramatisch einbrechen. Und was zum Schluss mit der Weltwirtschaft passierte, haben wir alle noch in bester Erinnerung: Pleiten, Pech und Pannen. Dieses Horrorszenario würde sich nur wiederholen, wenn die aktuelle Fed-Chefin Janet Yellen eine zutiefst destruktive, sadistische Ader hätte. Hat sie aber nicht, sie hat eher Mutti-Qualitäten. Sollte sie in diesem Jahr die Leitzinsen auf 0,75 Prozent anheben - was aus meiner Sicht das Maximum wäre - gibt es keinen Grund, warum sich die finstere Aktienhistorie wiederholen sollte.

Und wenn man Frau Yellen als Mutti bezeichnet, dann stellt EZB-Präsident Mario Draghi so etwas wie Mutter Theresa dar. Seine mittlerweile tatsächlich stattfindende Druckbetankung über Anleiheaufkäufe ist die Lebensversicherung für die Aktienmärkte.

Notenbankgeld lässt den Fundamentalismus wiederauferstehen
„Alles heiße Luft“ mag der ein oder andere jetzt einwenden. Mit normaler Geldpolitik wie damals bei der Deutschen Bundesbank hat es nichts mehr zu tun. Ja, aber die Anleger müssen sich pragmatisch auf die unnormale, neue Euro-Finanzwelt einstellen. Neu ist es auch, dass sich die EZB beherzt um die Beilegung der Euro-Konjunkturkrise kümmert. Der „Kümmerer“ Draghi will mit viel und billigem Geld sowie einem „Draghi-sch“ gedrückten Euro die eurozonale Wirtschaft düngen und die Deflation wie Unkraut rupfen. Und siehe da, es wirkt: Neben günstigen Energierohstoffen hat sich die konjunkturelle Stimmung in Deutschland aber auch in der Eurozone insgesamt schon merklich gebessert. Im weiteren Jahresverlauf ist mit weiteren positiven Überraschungen zu rechnen.

Und wenn sich - wovon auszugehen ist - die ifo Geschäftserwartungen im Trend weiter stabilisieren, dann klappt es auch immer besser mit dem Wachstum deutscher Unternehmensgewinne.

Das nenne ich die Kraft der zwei Herzen: Die Liquiditäts- und Konjunktur-Hausse im Doppelpack. Zum Jahresende steht der DAX über 12.000 Punkten

Sollen die apokalyptischen Reiter doch weiter nach dem schwarzen Schwan suchen.

Eine Konsolidierung ist noch lange kein Crash
Sicher, China und ein vorübergehend wiedererstarkender Euro sorgen ebenso für Konsolidierungspotenzial wie die geopolitischen Spannungen im arabischen Raum und um die Ukraine. Und auch das Gezerre um Griechenland im sozusagen musikalischen Spannungsfeld zwischen Andrea Bergs „Du hast mich tausendmal belogen“ und Nicoles „Ein bisschen Frieden“ kann Rücksetzer auslösen. Doch davor ist mir nicht bange: DER GREXIT wäre nicht nur auszuhalten, er wäre eine Erlösung für alle Beteiligten.

Ich wäre irritiert, wenn der DAX tatsächlich nur einbahnstraßenartig nach oben ginge. Zwischenzeitliche Konsolidierungen sind heilsam, sie beruhigen die Anlegernerven angesichts des Höhenrauschs der Aktienmärkte.

Bei Höhenangst bleiben regelmäßige Aktiensparpläne ein wirksames Mittel: Steigen die Kurse, ist man vermögender, sinken sie, erhält man für seinen Euro-Beitrag mehr Aktienanteil. Langfristig macht sich diese Anlagestrategie bezahlt. Leider gibt der deutsche Haushalt mehr Geld für Bananen als für Aktien aus. Im Sinne einer vernünftigen Altersvorsorge sollten uns aber mindestens Sparpläne so wichtig sein wie Südfrüchte. Zinsvermögen im jetzigen erbärmlichen Renditezustand, der sich auch zukünftig nicht bessern wird, ist dagegen keine Lösung. Hier kann man getrost von Fallobst sprechen.