DekaBank: Erwarten keine Zinsänderung der Fed

1. Diesen Dienstag wird sich der Offenmarktausschuss (FOMC) der US-Notenbank zu seiner turnusmäßigen Sitzung zusammenfinden. Die Fed behielt bei ihrem letzten Zinsentscheid im September die Federal Funds Target Rate auf dem Niveau von 1 % konstant. Wir erwarten, dass dies auch am Dienstag der Fall sein wird. Sehr wahrscheinlich wird die Fed dieselbe Risikoeinschätzung wie im September liefern: Die Risiken für das Wachstum sind ausgeglichen, die Risiken einer Disinflation überwiegen die Risiken einer Inflation, die Geldpolitik wird für eine "considerable period" expansiv sein.

2. In den vergangenen zwei Wochen stiegen die langfristigen Zinsen in Reaktion auf Ängste von Bondinvestoren, dass die Fed bald ihr extrem niedriges Ziel für die Federal Funds Rate anheben werde. Diese Ängste wurden aus zwei Quellen gespeist: Zum einen durch Kommentare von Fed-Repräsentanten, die als Signal für baldige Zinserhöhungen interpretiert wurden. Zum anderen durch ein Statement des US-Finanzministers Snow, dass dahingehend gedeutet wurde, dass die Bush-Administration höhere Leitzinsen wünsche. Das Finanzministerium dementierte sehr schnell, dass die Administration eine derartige Auffassung habe und ein genaues Lesen der Reden der Fed-Repräsentanten zeigte, dass es sich lediglich um akademische Anmerkungen, nicht aber um Signale an die Märkte handelte.

3. Trotz Ängsten an den Märkten ist eine schnelle Zinserhöhung der Fed in den nächsten Monaten unwahrscheinlich. Momentan wird in der Fed nicht über Zinserhöhungen nachgedacht. Obwohl die Wirtschaft schneller wächst, bleibt die Arbeitslosenquote weiter über 6 % und es gibt gute Gründe anzunehmen, dass sich die Beschäftigungssituation nicht so schnell zum Besseren ändern wird. Die Fed wird daher die Zinsen solange niedrig halten bis unzweifelhaft Evidenz dafür besteht, dass ein nachhaltiger Beschäftigungsaufbau im Gange ist. Dies wird unseres Erachtens Mitte 2004 der Fall sein.

4. In der Vergangenheit hatten BIP-Wachstumsraten von 6,4 %, wie sie von uns für das dritte Quartal 2003 erwartet werden, Anlass gegeben, die Leitzinsen zu erhöhen, die real gerechnet momentan negativ sind. Die aktuellen Umstände sind aber im historischen Vergleich sicher als außergewöhnlich zu bezeichnen. Im dritten Quartal wurde das starke Wachstum in der Produktion von Gütern und Dienstleistungen von einem Anstieg des Produktivitätswachstums kompensiert, so dass die Anzahl der gearbeiteten Stunden in der USVolkswirtschaft sogar sank. Auf deutsch: das starke BIP-Wachstum hatte bislang keine positiven Auswirkungen auf die Arbeitslosenquote von momentan 6,1 %. Auch wenn zu erwarten ist, dass sich die Dynamik des Pro duktivitätswachstums in den nächsten Quartalen wieder etwas verlangsamen wird, so ist doch nicht klar, ob eine BIP-Wachstumsrate von 4 % hoch genug ist, zu einem Rückgang der Arbeitslosenquote beizutragen.

5. Ein für die Fed enorm wichtiges Konzept ist das der Outputlücke. Sie gibt die Differenz zwischen der tatsächlichen BIP-Wachstumsrate und dem Potenzialwachstum an. Das Potenzialwachstum ist das BIPWachstum, das mit der niedrigsten Arbeitslosenquote, die mit einer stabilen Inflationsrate kompatibel ist, einhergeht. Zwar ist der Wert der inflationsstabilen Arbeitslosenquote empirisch nur sehr schwer zu messen. Schätzungsweise beträgt er aber rund 5 %. So lange die Arbeitslosenquote, wie momentan mit 6,1 %, höher ist als die inflationsstabile Arbeitslosenquote, sollte Druck auf die Inflationsraten bestehen, zu sinken.

6. Wann wird die Fed die Zinsen erhöhen? Ein möglicher "Trigger" sind ein Beschäftigungszuwachs von monatlich 150.000 bis 200.000 Stellen mehrere Monate hintereinander, sowie Evidenz, dass die Inflationsrate nicht weiter absinkt. Da beide Bedingungen zur Zeit nicht gegeben sind, wird die Fed am Dienstag ihre Einschätzung über den konjunkturellen und Inflationsausblick nicht ändern.

7. Die Kerninflationsrate der persönlichen Konsumausgaben, das für die Fed wichtigste Inflationsmaß, lag im zweiten Quartal bei lediglich rund 1 %. Im September-Statement der Fed sah die Notenbank daher das Risiko einer unerwünscht niedrigen Inflationsrate als die vorherrschende Sorge für die nähere Zukunft an. Dies impliziere, dass die Fed ihre expansive Geldpolitik für eine "beträchtliche" ("considerable") Zeit aufrecht erhalten werde. Was ist quantitativ aber mit dem Wort "considerable" gemeint? Wieviele Monate wird die Fed noch die Zinsen konstant auf niedrigem Niveau halten? Letzte Woche versetzte der Präsident der Fed of San Francisco die Märkte in Unruhe, als er sagte, dass eine expansive Geldpolitik nicht unbedingt mit konstanten Zinsen gleichzusetzen sei. Dies würde implizieren, dass "considerable" einen relativ kurzfristigen Zeitraum umfasse, und er Zinserhöhungen zustimmen würde. In seiner Rede betonte er aber weiterhin die Deflationsrisiken für die USA, die sich aus der geöffneten Outputlücke ergeben. Da wir erwarten, dass sich die Outputlücke Ende 2004 geschlossen haben wird, ein nachhaltiger Beschäftigungsaufbau Mitte 2004 einsetzen sollte und Zentralbanken das Ziel haben vorausschauend zu handeln, sollte die Zinswende der Fed erst im Spätsommer 2004 eingeläutet werden.

Quelle: DekaBank

Die DekaBank ist im Jahr 1999 aus der Fusion von Deutsche Girozentrale - Deutsche Kommunalbank- und DekaBank GmbH hervorgegangen. Die Gesellschaft ist als Zentralinstitut der deutschen Sparkassenorganisation im Investmentfondsgeschäft aktiv. Mit einem Fondsvolumen von rund 122 Mrd. Euro gehört die DekaBank zu den größten Finanzdienstleistern Deutschlands.