Deka: US-Zinserhöhung von 0,25 % erwartet

1. Diesen Dienstag wird sich der Offenmarktausschuss (FOMC) der US-Notenbank zu seiner turnusmäßigen - ausnahmsweise zweitägigen - Sitzung zusammenfinden. Am Mittwoch wird die Federal Reserve aller Wahrscheinlichkeit nach die expansivste Ausrichtung der Geldpolitik in der Geschichte der USA beenden, indem sie die Leitzinsen um 25 BP auf ein Niveau von dann 1,25 % erhöht. Geht alles nach den Plänen der Fed, so sollte dies keine großen Marktreaktionen nach sich ziehen. Denn die Fed hat in den letzten Wochen den Märkten ausreichend signalisiert, was sie zu erwarten haben. In den kommenden Monaten sollte bei jedem Zinsentscheid eine Zinserhöhung um 25 BP zu sehen sein. Für Dezember 2005 erwarten wir damit ein Leitzinsniveau von 4,25 %.

2. Überraschungen kann es höchstens bei der verbalen Positionierung des FOMC geben. Im letzten Statement zum Zinsentscheid im Mai 2004 stand: "The Committee continues to believe that an accommodative stance of monetary policy, coupled with robust underlying growth in productivity, is providing important ongoing support to economic activity." Dieser Satzteil des Statements wird wohl unverändert beibehalten werden.

"The evidence accumulated over the intermeeting period indicates that output is continuing to expand at a solid rate and hiring appears to have picked up. Although incoming inflation data have moved somewhat higher, long-term inflation expectations appear to have remained well contained." In diesem Satzteil sollte es Änderungen geben. Der Bezug auf die Beschäftigungsentwicklung ("hiring") sollte positiver gestaltet werden. Der Bezug auf die Inflation sollte ebenfalls Veränderungen unterzogen werden: Das Wort "data" deutete an, dass im Mai noch nicht wirklich gesicherte Evidenz über die Inflationsentwicklung bestand. Das FOMC sollte nun - nach den Inflationsberichten vom Mai und Juni - konstatieren, dass die Inflation tatsächlich anzieht, aber unter Kontrolle ist ("well contained").

"The Committee perceives the upside and downside risks to the attainment of sustainable growth for the next few quarters are roughly equal. Similarly, the risks to the goal of price stability have moved into balance. At this juncture, with inflation low and resource use slack, the Committee believes that policy accommodation can be removed at a pace that is likely to be measured." Möglicherweise wird es keine separate Risikoeinschätzung mehr für Inflation und Konjunktur geben, sondern die Risikoeinschätzung wieder wie vor dem Zinsentscheid im Mai 2003 gestaltet werden, als es eine gemeinsame Risikoeinschätzung für Konjunktur und Inflation gab. Die Risiken zwischen Konjunktur und Inflation sollten in diesem Fall aber als ausgeglichen angesehen werden, um nicht zu "hawkish" zu wirken. Der letzte Satz sollte beibehalten werden. Denn die Kerninflationsraten befinden sich auf momentan ("at this juncture") moderaten Niveaus. Wie Governor Kohn erst vor ein paar Wochen klar stellte, konstatiert die Fed immer noch erhebliche Überschusskapazitäten auf den Arbeitsmärkten. Das entscheidende Wort "measured", das als Signal für 25 Basispunkteschritte im Zinserhöhungszyklus aufzufassen ist, sollte beibehalten werden, solange ("at this juncture" (!)) keine Inflationsrisiken immanent werden. Insbesondere "hawkish" gestimmte Präsidenten einzelner Federal Reserve Distrikte befürchten nämlich, dass das FOMC durch das Wort "measured" daran gehindert wird, im Falle negativer Inflationsüberraschungen die Zinsen stärker zu erhöhen als notwendig. Aller Wahrscheinlichkeit nach wird sich daher im Statement ein Kompromiss zwischen den "Tauben" und "Falken" wiederfinden, wonach explizit darauf hingedeutet wird, dass das Wort "measured" fallen gelassen wird, sollte sich die Inflationsdynamik bescheunigen. Das Wort "measured" wird daher nicht den Charakter einer Selbstverpflichtung der Fed in den Statements der kommenden Zinsentscheide annehmen wie zuvor die Wörter "for a considerable period" und "patient".

3. Hinter dieser komplexen Kommunikationsstrategie der Fed stehen zwei Motive: Erstens versucht die Fed Turbulenzen an den Bondmärkten, wie 1994 geschehen, zu vermeiden. Zweitens stellen für die Fed die Fed Funds Futures und die Renditen inflationsindexierter Anleihen (Tips) einen integralen Bestandteil der Zinspolitik der Fed dar. Denn an diesen beiden Indikatoren kann das FOMC sofort ablesen, wie ihre Kommunikation auf die Märkte wirkt. Dies bedeutet aber, dass die Fed durch die Kombination von 25- Bsispunkteschritten und eines "restriktiven" Tons in der Kommunikation dieselben restriktiven Wirkungen wie durch die Implementierung von 50-Basispunkteschritten erzeugen kann. Aufgrund der restriktiven Effekte ihrer Wortwahl kann die Fed den Zinserhöhungszyklus damit gemäßigter gestalten als es sonst wohl der Fall wäre.

4. Hinkt die Fed aber mit dieser Politik der kleinen Zinsschritte nicht der inflationären Entwicklung hinterher? Um diese Frage zu beantworten, muss zunächst erst einmal klar sein, was die Struktur der momentanen Konjunktursituation überhaupt ist. Handelt es sich um einen ganz "normalen" Aufschwung oder gibt es nicht noch jede Menge unterschwellige Risiken, die die Fed bei ihrer Entscheidung beachten muss. Zu denken ist hier an das immense US-Leistungsbilanzdefizit der USA, die hohen US-Budgetdefizite, eine immer noch relativ hohe Arbeitslosigkeit, ungünstige Bilanzbilder der großen Hypothekenfinanzier Fannie Mae und Freddie Mac, eine hohe Verschuldung der US-Haushalte, zinsinduziert boomende Immobilienmärkte, und zinsbedingte Risiken für die Emerging Markets. Zudem haben die Bondmärkte schon einen großen Teil der Arbeit der Fed übernommen: Die langfristigen Zinsen sind seit März erheblich angestiegen, und haben damit dämpfende Effekte auf die Immobilien- und Aktienmärkte ausgelöst. Des weiteren haben sich die Kerninflationsraten stabilisiert. Es deutet also manches darauf hin, dass die Fed nicht "hinter der Kurve" ist.

Quelle: DekaBank

Die DekaBank ist im Jahr 1999 aus der Fusion von Deutsche Girozentrale - Deutsche Kommunalbank- und DekaBank GmbH hervorgegangen. Die Gesellschaft ist als Zentralinstitut der deutschen Sparkassenorganisation im Investmentfondsgeschäft aktiv. Mit einem Fondsvolumen von rund 130 Mrd. Euro gehört die DekaBank zu den größten Finanzdienstleistern Deutschlands. Im Publikumsfondsgeschäft hält der DekaBank-Konzern einen Marktanteil von etwa 20 Prozent.