Deka erwartet keine Zinssenkung der Fed

1. Diesen Dienstag wird sich der Offenmarktausschuss (FOMC) der US-Notenbank zu seiner turnusmäßigen Sitzung zusammenfinden. Nach anderthalb Jahren einer enttäuschenden Erholung beginnt der Aufschwung langsam an Fahrt zu gewinnen. Die Fed senkte bei ihrem letzten Zinsentscheid im Juni die Federal Funds Target Rate um 25 Basispunkte auf ein Niveau von nun 1 %. Wie Fed-Governor Bernanke meinte, sei ein derartiges Niveau erst einmal ausreichend niedrig. Weitere Zinssenkungen seien aber nicht ausgeschlossen, im Zweifel sogar bis auf ein Niveau von Null, sollte dies für eine Stützung des Aufschwungs notwendig sein. Da sich der konjunkturelle Ausblick aber verbessert, werden sich - wenn überhaupt - nur wenige FOMCMitglieder für eine erneute Zinssenkung aussprechen, selbst wenn einige beim letzten Zinsentscheid für eine Zinssenkung um 50 Basispunkte votierten, und nicht für die dann vollzogene Senkung um 25 Basispunkte. der US-Notenbank seine Zinsentscheidung. Wir erwarten daher, dass die Notenbank die Zinsen auf dem Niveau von 1 % belassen wird.

2. Die Fed signalisierte in den letzten Wochen, dass im Gegensatz zu früheren Erholungsphasen, ein starkes BIP-Wachstum nicht automatisch schnelle Zinserhöhungen impliziert. Der Hauptgrund hierfür ist, dass Notenbankchef Alan Greenspan und seine Kollegen weiterhin Sorgen haben, dass die Inflationsrate, welche momentan für den Preisindex der persönlichen Konsumausgaben bei rund 1,5 % liegt, trotz eines schnelleren Wachstums weiter fallen könnte. Diese Sorgen wurden letzte Woche durch die neuen Produktivitätszahlen noch einmal genährt, stieg die Arbeitsproduktivität (non-farm) doch um 5,7 % (annualisiert) im zweiten Quartal 2003. Die damit einhergehenden sinkenden Lohnstückkosten geben den Unternehmen Spielraum für Preissenkungen in einem Umfeld hoher Wettbewerbsintensität auf den Gütermärkten. Je näher aber die Inflationsrate bei Null liegt, desto größer ist die Gefahr, dass ein adverser Schock, wie z.B. ein weiterer Terroranschlag auf die USA, die Inflationsrate in negative Gefilde abdriften lassen könnte. Obwohl also das Deflationsthema an den Märkten seit dem letzten Zinsentscheid praktisch keine Rolle mehr spielt, hallt es in den Zentralbanksetagen noch weiter nach. Denn die mit negativen Inflationsraten, d.h. einer Deflation, einher gehenden Effekte könnten der US-Wirtschaft erheblichen Schaden zufügen und der US-Notenbank die Gewalt über die Realzinssteuerung nehmen. Momentan befinden sich die USA allerdings lediglich in einem Prozess der Disinflation, d.h. einem Rückgang der positiven Inflationsraten. Die Fed geht davon aus, dass dieser Disinflationsprozess aufgrund der Outputlücke noch eine Weile anhalten wird. Und da die Fed das Risiko eines weiteren Rückgangs der Inflationsraten für höher einschätzt als das Risiko eines Anstiegs der Inflationsraten wird sie die Leitzinsen für eine relativ lange Zeit niedrig halten.

3. Der Fokus der Diskussionen im FOMC sollten beim Bond- und Arbeitmarkt liegen. Beim Bondmarkt, weil über Gebühr steigende Renditen das Letzte sind, was der Aufschwung braucht, gegeben das bisher eher zögerliche Verhalten der Investoren und die Abhängigkeit des Konsums von der Hypothekenfinanzierung. Das starke Produktivitätswachstum ist in diesem Zusammenhang ein zweischneidiges Schwert, da es zwar den Investitionsprozess begünstigen sollte, bei gegebenem schwachen tatsächlichen Wachstum aber den Arbeitsmarkt tendenziell belastet. Für den Konsum bestehen daher sicher vom Arbeitsmarkt her noch Risiken.

4. Wie die Fed die Zinswende einleiten soll, ist eines ihrer großen Probleme, betrachtet man sich die Erfahrungen in den Jahren 1987 und 1994. Nach Phasen mit extrem niedrigen Zinsen können die langfristigen Zinsen relativ schnell auf ihren "gleichgewichtigen" Wert steigen. Liegt die Kerninflationsrate bei voraussichtlich 2 % und die gleichgewichtige Fed Funds Target Rate bei 4,5 %, läge der gleichgewichtige Wert der 10- jährigen Renditen bei rund 6 %, unter der Annahme eines gleichgewichtigen Spreads von 150 Basispunkten. Die Geschwindigkeit, mit der die 10-jährigen Renditen steigen, könnte weniger mit der Geschwindigkeit des tatsächlichen restriktiven Kurses der Fed als mit dem Kalkül, wo die Funds Target Rate in zwei Jahren liegt, zu tun haben. Für die Fed könnten damit massive Schwierigkeiten bestehen, den Anstieg der langfristigen Renditen unter Kontrolle zu halten, außer sie schafft es den Märkten zu vermitteln, dass sie einen restriktiven Kurs erst sehr spät einschlägt, und der Erhöhungszyklus der Fed Funds Target Rate auch nicht allzu schnell erfolgt. Um die langfristigen Renditen niedrig zu halten, erwarten wir daher für die Risikoeinschätzung, dass die Risiken für die Realwirtschaft als ausgeglichen, das Risiko einer zu starken Disinflation aber weiterhin als existent angesehen werden. 5. Im Herbst 2004 sind Präsidentschaftswahlen. Es wird interessant zu beobachten sein, ob Alan Greenspan auch Bush Junior den Wahlkampf durch Zinserhöhungen verhageln wird. Sollte sich die Konjunktur weiter so positiv entwickeln wie in den letzten Wochen, erwarten wir die Zinswende für Mitte 2004. Denn die USNotenbank wird sich bei ihrer Zinspolitik an den Interessen der US-Wirtschaft und nicht an den Interessen der Präsidentschaftskandidaten orientieren.

Quelle: DekaBank

Info: Die DekaBank ist im Jahr 1999 aus der Fusion von Deutsche Girozentrale - Deutsche Kommunalbank- und DekaBank GmbH hervorgegangen. Die Gesellschaft ist als Zentralinstitut der deutschen Sparkassenorganisation im Investmentfondsgeschäft aktiv. Mit einem Fondsvolumen von rund 122 Mrd. Euro gehört die DekaBank zu den größten Finanzdienstleistern Deutschlands.