Das ist eine Bear Market Rallye

-Externe Quelle : UniCredit

Wir werten die Erholung der letzten Wochen weiterhin als Bear Market Rallye. Die Konjunkturdaten und Gewinnveröffentlichungen der letzten Tage nähren derzeit die Hoffnung an den Aktienmärkten, dass die Belastungen von der Makro-Seite moderater als befürchtet ausfallen könnten. Vor dem Hintergrund der günstigen Bewertung liefert dieses Umfeld Spielraum für eine Fortsetzung der aktuellen Bear Market Rallye. Zwar war das BIP-Wachstum der USA in Q1 weiterhin leicht im Plus, die deutlich schwächer werdende Entwicklung beim Privaten Verbrauch verdeutlicht jedoch die Wachstumsrisiken in den nächsten Quartalen. Unsere Volkswirte erwarten für Q2 ein negatives Wachstum in den USA und eine schwach bleibende Erholung in H2. Zudem zeichnet sich bei den US-Hauspreisen als wichtiges Underlying für die Kreditkrise bislang keine Stabilisierung ab. Die Erleichterung über bislang begrenzt gebliebene konjunkturelle Spillover-Effekte der Kreditkrise könnte sich vor diesem Hintergrund als zu optimistisch erweisen. Insbesondere mit Blick auf die Gewinnschätzungen ist zu erwarten, dass sich die zentralen Problemkreise lediglich temporär zurückgebildet haben dürften, aber noch nicht nachhaltig überwunden sind. Zwar ist die schwache Entwicklung der Q1-Ergebnisse in den USA (-13 % ggü. Vj. nach -25 % in Q4) fast ausschließlich auf den Finanzsektor zurückzuführen, während rund 2/3 der S&P 500 Werte (aus nahezu allen anderen Sektoren) ein gegenüber dem Vorjahr gehaltenes bzw. höheres Ergebnis melden konnten. Die Gefahr eines stärkeren Überspringens der Krise im Finanzsektor auf den Nicht-Finanzbereich ist jedoch weiterhin als intakt anzusehen, solange die Belastungsfaktoren fortdauern. So deuten die zunehmenden Anzeichen für eine globale Eintrübung der Konjunktur (deutlich rückläufige Euroland-Frühindikatoren im April) auf Risiken für eine länger andauernde Wachstumsschwäche hin.

Trotz des weiter belasteten fundamentalen Ausblicks hat die Widerstandsfähigkeit der Aktienmärkte in den letzten Wochen zugenommen. Das aus den Konsensschätzungen ableitbare Erholungsmuster für den Verlauf der Unternehmensgewinne erscheint uns weiterhin deutlich zu optimistisch. Nach einem nur leicht im Minus liegenden Gewinnwachstum von -5 % in Q2 wird für H2/2008 eine deutliche Erholung unterstellt (Q4: +53 % ggü. Vj). Trotz positiver Basiseffekte aus Q4/2007 deuten diese Erwartungen auf weiteres Enttäuschungspotenzial hin und sind klar nicht im Einklang mit einer Rezession in den USA. Wir gehen daher unverändert davon aus, dass die 12M FWD Gewinnschätzungen in USA, Europa und Japan in 2008 um 10 % sinken werden. Dennoch zeigt die Entwicklung der letzten Wochen, dass die Aktienmärkte von Seiten der günstigen Bewertung eine markante Unterstützung erfahren, die sich in einer steigenden Widerstandsfähigkeit gegenüber negativem Newsflow widerspiegelt. Positiv ist auch zu vermerken, dass sich bislang noch keine signifikanten Divergenzen ausgebildet haben, die für ein unmittelbar bevorstehendes Auslaufen der aktuellen Erholungsbewegung sprechen würden. In diesem Zusammenhang würden wir der Entwicklung von Credit Spreads und der Rendite 2-jähriger Staatsanleihen weiterhin besonderes Augenmerk schenken. Die Credit Spreads haben sich in den letzten Wochen eingeengt und liefern daher im Gegensatz zu Q4/07 keine der Aktienmarktentwicklung widersprechenden Signale. Auch haben sich die Leitzinssenkungserwartungen in den letzten Wochen deutlich reduziert, was unter Korrelationsgesichtspunkten positiv für Aktien zu werten ist. Die jüngsten Signale von Seiten der Fed über ein mögliches Ende des Leitzinssenkungszyklus unterstützen diese Entwicklung; das kurze Ende der Treasuries-Kurve notiert inzwischen wieder über dem Leitzins. Ein neuerlicher Rückgang in der Rendite 2-jähriger Staatsanleihen oder eine Ausweitung der Credit Spreads bleiben jedoch als Indizien für eine neuerliche Verschlechterung des Sentiments genau zu beobachten.