Adi gegen den Rest der Welt...

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--> Aus dem letzten Börsenbrief:
»Adi gegen den Rest der Welt«. Das war der Titel eines Threads in einem bekannten deutschen Diskussionsforum im Jahr 2001, als Adi Drotleff, Gründer der Mensch und Maschine Software AG (DE0006580806; akt. Kurs: 3,22 EUR), sich mit massiven Käufen gegen den allgemeinen Abwärtstrend des Marktes und den konkreten Verfall der MuM-Aktie stemmte. Und der Vorstandsvorsitzende lässt auch heute keinen Zweifel daran aufkommen, dass er nach einigen harten Jahren weiter an sein Unternehmen glaubt.
Im laufenden Jahr soll dem Anbieter von CAD-Lösungen bei einem Umsatz von 140 Mio. EUR der Sprung zurück in die Profitabilität gelingen - allerdings wohl eher marginal. 2005 wollen die Münchner, die am Ammersee ihren Firmensitz haben, richtig aufs Gas drücken. 35 Cent/Aktie sollen dann durch die GuV gehen, ein durchaus ambitioniertes Ziel.
Das Geschäftsmodell der CAD-Spezialisten basiert auf drei Säulen: Am bekanntesten ist MuM sicherlich durch die Tätigkeit als Autodesk-VAD (Value Added Distributor) mit 25% Marktanteil in Europa - ein relativ margenarmes Geschäft. Am meisten verdient aber der Bereich MuM-Technologie&Service mit einer Rohmarge von 85%.
»Eine EBIT-Marge von bis zu 10% ist machbar«, erklärte Drotleff in München. Das wären bei 140 Mio. EUR Umsatz 14 Mio. EUR EBIT. Die Zinsaufwendungen betragen derzeit rund 2,5 Mio. EUR/Jahr. Bei einem Marktwert von derzeit 35 Mio. EUR sind das also langfristig durchaus interessante Perspektiven. Vorher muss das Unternehmen aber noch einige Hausaufgaben erledigen. Da fällt zum einen die aus unserer Sicht miserable bilanzielle Lage auf. Drotleff meinte dazu lakonisch:»Die Bilanzstruktur ist noch nicht optimal«. Das ist deutlich untertrieben: Das in der Konzernbilanz ausgewiesene Eigenkapital beträgt zwar 13,6 Mio. EUR. Berücksichtig man aber Goodwill (23,9 Mio. EUR) und latente Steuern (11,7 Mio. EUR), sind wir ganz schnell im tiefroten Bereich. Drotleff will denn auch den Cash-flow der nächste Jahre zur Schuldentilgung verwenden (rund 31 Mio. EUR Darlehen). In 2005 sieht er den Kapitalfluss bereits auf 11 Mio. EUR anschwellen.
Gelingt die bilanzielle Gesundung, ist die Aktie nicht zu verachten. Mittelfristig kalkulieren wir mit 7% EBIT-Marge und 150 Mio. EUR Umsatz. Das wären dann gut 10 Mio. EUR EBIT.
Im laufenden Quartal sieht Drotleff die Gesellschaft genau im Plan, allerdings wird traditionell der Löwenanteil des Ertrags in Q4 erwirtschaftet, insofern ist die Schlusssequenz des Jahres am wichtigsten.
Kurzfristig wird Ihnen die Aktie wahrscheinlich nicht davonlaufen. Wenn die Bilanz nicht so ausladend aussähe, würden wir Ihnen bereits jetzt den Einstieg empfehlen. Vorerst nur beobachten.