Kein Ende der Belastungsfaktoren in Sicht

Externe Quelle: UniCredit

Euroland: Steigende Inflationsraten, schwache Frühindikatoren und eine restriktive Geldpolitik werden Stagflationsbefürchtungen weiter nähren. Die EZB hat de facto für diese Woche (Donnerstag 2. Juli) eine Zinserhöhung angekündigt. Die EZB dürfte mit der Bekanntgabe der Zinserhöhung ihren grundsätzlichen Willen zur Inflationsbekämpfung bekräftigen, sich aber hinsichtlich des konkreten weiteren Pfads der Geldpolitik bedeckt halten. Steigende Inflationsraten in der Eurozone (zuletzt Anstieg auf 4%) dürften vor dem Hintergrund hoher Öl-, Nahrungsmittel- und Rohstoffpreise die Spekulation über eine weiterhin restriktive Geldpolitik der EZB am Leben halten. Für den Aktienmarkt bedeutet dies, dass die Kombination steigende Inflationsraten mit schwachen Konjunkturindikatoren die Sorge um Stagflation weiter zunehmen lassen wird. Spanien stellt in diesem Zusammenhang ein negatives Beispiel für die Risiken dar.

Aus strategischer Sicht liegt eines der „Hauptprobleme“ für den Aktienmarkt darin, dass kein Ende der Belastungsfaktoren absehbar ist. Viele Aktienindizes – wie z.B. der Euro STOXX und der DAX – haben auf Basis des 12M Forward KGV niedrige Bewertungsniveaus erreicht, die unter den Niveaus von 2002/2003 liegen. Die Furcht vor Stagflation (deutlicher Gewinnrückgang infolge von steigenden Input-Kosten bei gleichzeitig sinkender Kapazitätsauslastung) relativiert die niedrige Bewertung jedoch. Vergangene Zyklen haben gezeigt, dass die Aktienmarktbewertung nur dann eine echte Bewertungsausdehnung erfährt (steigendes KGV aufgrund steigender Aktienkurse), wenn die Konjunkturerwartungen sich trendmäßig über mehrere Monate hinweg verbessern. Derzeit ist der nächste zyklische Wendepunkt mit dann im Trend verbesserten Frühindikatoren nicht absehbar:

- In Europa zeigt die Erwartungskomponente des ifo Geschäftsklimas weiter nach unten und die Wachstumsrate der Geldmenge M1 zeigt (als vorlaufender Indikator) noch keine Stabilisierungsansätze. Die Korrekturen am Immobilienmarkt in Spanien und UK tragen strukturelle Züge. In Irland und Dänemark ist das BIP in Q1 geschrumpft.

- In den USA zeichnet sich am Immobilienmarkt ebenfalls keine Verbesserung ab (steigende Zahl von notleidenden Krediten, Zwangsversteigerungen sowie fallende Immobilienpreise). Darüber hinaus besteht das Risiko, dass die Stabilisierungswirkung der Fed Zinssenkungen (angesichts steigender Kapitalmarktzinsen) überschätzt wird.

- Von Seiten der Geldpolitik liegt Unterstützung durch Zinssenkungen in den wesentlichen Ländern nicht nur in weiter Ferne, sondern in den überwiegenden Fällen dürfte der nächste Schritt eine Zinserhöhung sein.

Die rückläufige Kursentwicklung der Bankaktien rät unverändert zur Vorsicht am Gesamtmarkt. Der Bankensektor in den USA steht unverändert unter Druck und die entsprechenden Aktienindizes haben neue Tiefskurse erreicht. Unsere Einschätzung der letzen Monate gilt unverändert: ohne eine nachhaltige Stabilisierung der Aktienkurse des Bankensektors wird es keine Erholung am Aktienmarkt geben, die über eine Bear Market Rally hinaus geht. Auch in Europa steht der Bankensektor weiter unter Druck. Die Tatsache, dass UBS diese Woche den bisherigen Jahrestiefstkurs unterschritten hat ist vor diesem Hintergrund ein negatives Signal. In den USA hat auch der S&P 500 Consumer Discretionary neue Jahrestiefstkurse gemacht. Der S&P Homebuilder Index hat in dieser Woche neue Jahrestiefstkurse erreicht. Dies signalisiert, dass die Investoren eine Erholung des Immobilienmarktes erst später in der Zukunft erwarten.

Die Aktienmärkte bleiben unter Druck. Die Kombination aus Belastungsfaktoren und fehlender überzeugender Perspektive für eine baldige trendmäßige zyklische Wende in den Frühindikatoren spricht für eine defensive Strategie trotz niedriger Aktienmarktbewertung. Nach dem Kursrückgang sind Gegenbewegungen natürlich möglich aber sie bieten u.E. nur kurzfristige Trading Möglichkeiten. Ein vorübergehender Rückgang des Ölpreises (innerhalb seines strukturellen Aufwärtstrends) ist ein denkbarer Auslöser für eine zwischenzeitliche Erholung. Dies lässt sich jedoch nicht ex-ante bestimmen. Das Revisionsrisiko für unsere (bislang unter Konsens liegenden) Indexziele liegt auf der negativen Seite.

Fazit: Aus strategischer Sicht sollte eine defensive Strategie beibehalten werden.

Quelle: UniCredit