Jetzt in Osteuropa einsteigen?

An den Erfolgsverwöhnten Börsen in Osteuropa ging es in diesem Jahr drastisch nach unten mit den Kursen. Die größten auf die Region fokussierten Fonds haben von Anfang Januar bis Ende November zwischen 58 und 70 Prozent an Wert verloren. Auf Platz zwei und drei in dieser Rangliste rangieren mit einem Minus von jeweils knapp unter 60 Prozent der Jupiter New Europe Fund (ISIN: LU0300038378, 3,97 Euro) sowie der Cominvest Fund Eastern European Equity (ISIN: LU0081500794, 175,98 Euro). Beide Fonds werden gemanagt von Elena Shafton und für die Verwaltung des Cominvest Fund Eastern European Equity hat sie gerade den 2009 Feri EuroRating Award erhalten. Das Management von Jupiter hat die Gesellschaft im Juni 2007 von der damaligen Mutter Commerzbank übernommen. Das ist vermutlich auch der Grund, warum der Cominvest Fund Eastern European Equity ab Ende Fenruar 2009 nicht mehr von Jupiter verwaltet wird. Stattdessen konzentriert sich die Gesellschaft in der Region Osteuropa voll auf den hauseigenen Jupiter New Europe Fund (Minimuminvestment: 1.000 Euro, Ausgabegebühr: fünf Prozent, jährliche Managementgebühr: 1,75 Prozent, Performance-Gebühr (inkl. High Water Mark): 15 Prozent (Benchmark: MSCI EM Europe 10/40 Index). Im nachfolgenden Interview erfahren Sie, wie Fondsmanagerin Elena Shaftan derzeit die Chancen vor Ort und die Anlageaussichten beurteilt. (Internet-Adresse: [Link "www.jupiterinternational.com" auf www.jupiterinternational.com/... nicht mehr verfügbar])

Frau Shaftan, macht es angesichts der unberechenbar gewordenen Finanzmärkte überhaupt noch Spaß als Fondsmanagerin zu arbeiten?

Als ich im Jahr 2000 zu Jupiter gestoen bin, waren osteuropäische Aktien eine sehr unbeliebte Assetklasse. Der einzige Grund, warum ich den Job übernommen habe, war die Tatsache, dass ich immer Spaß an der Abdeckung des russischen Marktes hatte und da immer das Gefühl hatte, Mehrwert generieren zu können. Auch wenn es sich derzeit um ein sehr schwieriges Umfeld handelt und es immer sehr unerfreulich ist, den Wert eines Fonds fallen zu sehen, könnte es sich für Anleger mit einem langfristigen Anlagehorizont als spannende Zeit entpuppen, so wie das zwischen 1999 und 2002 der Fall war.

Wie würden Sie Ihre Anlagephilosophie beschreiben?

Wir verfolgen einen strengen Stockpicking-Ansatz und bauen so ein konzentriertes Portfolio auf. Im Fond sind unsere besten Anlageideen enthalten. Wobei der Schwerpunkt auf Firmen liegt, die überdurchschnittliche Wachstumsraten auch über den Konjunkturzyklus hinweg aufrecht erhalten können. Der Fokus liegt dabei mehr auf strukturellen als auf zyklischem Wachstum. Jedes Unternehmen wird dabei individuell analysiert, wobei folgende Kriterien essentiell sind: Gute Vorhersagbarkeit der Gewinne, bevorzugt mindestens für zwei Jahre. Die Fähigkeit, Gewinnmargen sowie Marktanteile verteidigen zu können. Das bedeutet eine Konzentration auf Marktführer und Nischenanbieter. Ein Management, das über eine entsprechende Vergütung die gleichen Interessen wie die Aktionäre hat. Vermeiden von reinen zyklischen Trends und Fokussierung auf dauerhaftes, strukturelles Wachstum. Wichtig ist zudem eine attraktive Bewertung.

Unsere Verkaufsstrategie sieht so aus, dass wir Positionen entweder aufstocken oder komplett verlaufen. Das führt dazu, dass wir nur ein sehr konzentriertes Portfolio mit rund 30 Aktien haben. Was das Risikomanagement angeht, so erfüllen viele Unternehmens dieses Kriterium von vorneherein nicht. Auch legen wir wert auf liquide Positionen. Das Risiko versuchen wir zudem durch Engagements in verschiedene Sektoren zu minimieren und dadurch, dass wir nie zu hohe Preise bezahlen. Wir machen auch viel eigenes Research und sprechen mit allen im Portfolio vertretenen Firmen alle sechs bis acht Wochen. Es gibt Bewertungsmodelle für alle Unternehmen in unserem Anlageuniversum und die Bewertungen, nach denen wir unsere Aktien aussuchen, basieren auf unseren eigenen Gewinnschätzungen.

Haben die jüngsten Marktbewegungen nicht gezeigt, dass Osteuropa inklusive Russland und den GUS-Staaten noch immer sehr riskante Tummelfelder sind?

Schwellenländerbörsen sind von Haus aus riskanter als die Aktienmärkte der entwickelten Länder. Ich glaube, bevor die Kreditkrise im Jahr 2007 ausgebrochen ist, hatten das viele Anleger vergessen. Doch die größeren Risiken spiegeln sich in geringeren Bewertungen wider und die Risiken müssen immer an den potenziellen langfristigen Erträgen gemessen werden. Und trotz aller aktuellen Probleme sollte nicht vergessen werden, dass viele Volkswirtschaften in Schwellenländern besser dastehen als in den Industrieländern. Wobei oft auch noch bessere Bilanzen und bessere konjunkturelle Perspektiven hinzukommen. So sieht es derzeit so aus, als ob sich das Wachstum verlangsamen sollte, aber eine Rezession unwahrscheinlich ist.

Wie beurteilen Sie die Lage an den Märkten und was erwarten Sie für die nächsten zwölf Monate?

Wegen der unter Druck geratenen Öl- und Rohstoffpreise ist der russische Aktienmarkt mit am stärksten gefallen. Das hat auch eine Ausweitung des Bandes bewirkt, in dem die russische Zentralbank den Rubel schwanken lässt. Dieser Prozess dürfte anhalten. Kurzfristig könnte dies von den Märkten negativ aufgenommen werden, mittelfristig sollte dies aber dabei helfen, die Wirtschaft anzukurbeln. Angesichts der Liquiditätskrise, die eine sinkende Nachfrage nach Stahl und anderen Produkten geführt hat, ist die im Oktober um 0,6 Prozent gefallene russische Industrieproduktion keine Überraschung. Dieser Trend könnte sich auch noch im kommenden Jahr fortsetzen. Zusammen mit den niedrigen Ölpreisen könnte das zu einem stärkeren Abschwung der russischen Wirtschaft als bisher angenommen führen. Doch die Bilanzen der russischen Firmen sehen solide aus und die Bewertungen sind attraktiv, auch wenn der vorherrschende Druck auf die Unternehmensgewinne Gegenwind für die russische Börse bedeuten könnte. Für langfristig orientierte Anleger könnten sich die nächsten Monate aber als historische Kaufgelegenheit erweisen.

Während in den meisten entwickelten Ländern mit einer Stagnation oder eine Kontraktion der Wirtschaft gerechnet wird, wird für Polen und Tschechien in 2009 mit einem Wachstum von rund zwei Prozent gerechnet. Das ist zwar weniger als ursprünglich gedacht, aber diese Zahlen zeigen auch, dass die strukturellen Faktoren, die zu einer vergleichsweise hohen Wachstumsrate führen, noch immer intakt sind.

Wird die Konjunkturschwäche kurz oder lang ausfallen. Und sind die Gewinnschätzungen aus Ihrer Sicht immer noch zu optimistisch?

Viele osteuropäische Länder, in denen wir investieren, dürften auch 2009 noch wachsen, wenngleich mit einer geringeren Rate als in den Vorjahren. Die Unternehmensgewinne dürften sinken und die Analysten auf der Sell Side hinken der Entwicklung oft hinterher. Unsere eigenen Prognosen sagen für die Unternehmen, in die wir investieren, ein Gewinnminus von im Schnitt zehn Prozent voraus. Derzeit werden unsere Favoriten mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von durchschnittlich 6,5 gehandelt. Selbst wenn die Gewinne wie skizziert fallen sollten, wäre das langfristig noch immer eine attraktive Investmentbasis.

Sie kommen aus Riga und damit aus dem Baltikum. Dort sieht es derzeit konjunkturell besonders düster aus. Wie beurteilen Sie die Region?

Wir haben die baltischen Staaten ebenso wie Ungarn und die Balkanländer Rumänien und Bulgarien in diesem Jahr gemieden, weil wir ernsthafte Sorgen wegen der hohen Leistungsbilanzdefizite und den hohen Schulden in ausländischen Währungen hatten. Denn diese Faktoren drohen Druck auf die heimischen Währungen auszuüben und können eine scharfe konjunkturelle Verlangsamung bewirken. Eine schnelle Erholung in diesen Ländern ist derzeit schwer vorstellbar.

Ende Oktober waren von den zehn am stärksten im Fond gewichteten Aktien sieben Titel aus dem Finanz- und Ölsektor. Die Gewichtung Russlands betrug zudem 50 Prozent. Das heist, sie waren in den Bereichen am stärksten investiert, die zuletzt am meisten gelitten haben. Warum hatten Sie auf diese Schwerpunkte gewettet?

Das Factsheet für Oktober weist bei der Portfolio-Aufschlüsselung eine dreimonatige Verzögerung auf. Folglich zeigt dies nicht unsere wahre Gewichtung. Ende Juni war der Jupiter New Europe Fund zu rund 70 Prozent in Russland investiert. Jetzt beträgt der Anteil 30 Prozent in russischen Aktien und fünf Prozent in russischen Anleihen. Die Gewichtung der Energieaktien von mehr als 25 Prozent im Juni liegt nun bei gut zwölf Prozent. Die Cashquote beträgt fast 20 Prozent. Pharma kommt auf eine Gewichtung von zwölf Prozent, Telekom von 14 Prozent. Das zeigt, dass wir in den vergangenen Monaten deutlich defensiver geworden sind.

Was sind derzeit Ihre Favoriten unter den Einzelmärkten und Einzelaktien?

Die israelische Teva ist gut gelaufen und bleibt unsere größte Position. Es handelt sich hierbei um den weltgrößten Generikaproduzenten und das Unternehmen generiert sehr viel Cash.

Trotz der konjunkturellen Abschwächung in Westeuropa werden Tschechien und Polen auch in diesem und im nächsten Jahr weiter wachsen. Polen wird vornehmlich getrieben durch den Inlandskonsum und der Exportanteil liegt nur bei 30 Prozent. Die tschechische Wirtschaft wird gut gestützt durch ausländische Direktinvestitionen. Die Bewertungen sind so attraktiv wie seit einem Jahrzehnt nicht mehr. Wir bevorzugen zwei polnische Banken, die noch immer auf ein gesundes zweistelliges Wachstum bei der Kreditvergabe kommen und Zugang zu Liquidität haben. Außerdem gefallen uns Vodka-Vertriebsfirmen in Polen und Russland sowie wegen der Dividendenrenditen von fast zehn Prozent Festnetztelefongesellschaften in Polen und Tschechien. Hinzu kommt ein tschechischer Versorger wegen der hier gut voraussagbaren Gewinnentwicklung.

Die Anlageidee in der Türke ist ziemlich einfach: Es geht um Disinflation und sinkende Zinsen. Zudem profitiert das Land vom fallenden Ölpreis. Bei jedem Rückgang um zehn Dollar je Barrel sinkt das Leistungsbilanzdefizit um 0,5 Prozent. Nach Russland handelt es sich hierbei um den zweitgünstigsten Markt und die türkischen Banken haben den Vorteil, dass sie sehr vorsichtig agiert haben, nachdem sie in den vergangenen zehn Jahren schon zwei Krisen erlebt haben. In Russland sind einige Energiewerte unglaublich günstig. Das KGV beträgt hier gerade einmal 2,5 auf Basis der Gewinnschätzungen für 2008. Die Gewinnentwicklung bei den Mobilfunkanbietern dürfte auch im Abschwung relativ stabil bleiben.

Die Bewertungen sind drastisch gesunken und oftmals werden Unternehmen jetzt wieder unter ihrem Buchwert gehandelt. Handelt es sich dabei um Übertreibungen nach unten oder spiegelt dies einfach nur die gestiegenen Konkursgefahren wider?

Zweifellos werden einige der kleineren Firmen ums Überleben kämpfen müssen und einige werden pleite gehen. Wir haben deshalb kleinere und illiquidere Aktien gemieden und uns auf Standardwerte mit einer starken Bilanz fokussiert. Sobald sich die weltwirtschaftliche Lage verbessert, werde wir die vielen spannenden Chancen nutzen, die sich im Nebenwertesegment bieten. Doch in der nahen Zukunft sind große Titel die sicherere Alternative.

Wurden zuletzt Gelder aus dem Fonds abgezogen?

Der geringe Grad an Kapitalabzug hat uns überrascht angesichts der zuletzt sehr volatilen Marktbedingungen.

Quelle: Ostbörsen-Report

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