Die Machtübernahme der EZB

Die weltweite Konjunkturskepsis hält an. In China weist der Einkaufsmanagerindex für das Verarbeitende Gewerbe mit einem Neun-Monats-Tief von 49,2 auf eine abnehmende Konjunkturdynamik hin. Über eine nachlassende Nachfrage nach Industrie-Know How strahlt dies auch negativ auf die westlichen Volkswirtschaften aus. Das signalisiert z.B. die Neuauftragskomponente des ISM Index für das Verarbeitende Gewerbe in den USA, die mit 47,1 Zählern unter der Expansion anzeigenden Schwelle von 50 liegt.

Zur Stabilisierung der chinesischen Exportwirtschaft - seit Jahresbeginn hat sie unter einer rückläufigen Industrieproduktion zu leiden - nimmt die Pekinger Führung aber Abstand von ihrer Politik der permanenten Währungsaufwertung gegenüber dem US-Dollar seit 2005. Eine verhaltenere Befestigung der chinesischen Währung, die aber auch vor zwischenzeitlichen Abwertungen nicht zurückschreckt, ist eingeleitet. Gemeinsam mit einer freizügigeren Zinspolitik der chinesischen Notenbank und der Dynamisierung von Infrastruktur-Großprojekten stützt Peking damit nicht nur seine Konjunktur, sondern letztlich auch die Weltwirtschaft.

Die globale Konjunkturflaute belastet weiterhin die deutsche Wirtschaft. So hat die OECD zuletzt sogar eine Konjunkturwarnung für Deutschland herausgegeben. Die Auftragseingänge in der deutschen Industrie entwickeln sich im Trend zwar schwach, aber mit zuletzt 6,5 Prozent im Jahresvergleich kann der Export dennoch stabile Impulse setzen.

Reformbegeisterung in der Eurozone sieht anders aus

Für die längerfristige wirtschaftliche Stabilisierung in den prekären Euro-Ländern bleiben Strukturreformen das A und O. Tatsächlich sind in Spanien und Portugal bereits sinkende Lohnstückkosten zu beobachten. Im Gegensatz dazu sind aber in den großen Euro-Volkswirtschaften Italien und Frankreich kaum Reformerfolge zu erkennen. Im Gegenteil, in der Tendenz ansteigende, klar über dem Euro-Durchschnitt liegende Lohnstückkosten zeugen von Einbußen in der Wettbewerbsfähigkeit beider Länder.

Dieser katastrophalen Entwicklung müsste Präsident Hollande unbedingt mit deutlichen Reformen entgegentreten, um eine weitere Destabilisierung Eurolands im Kern zu verhindern. Doch bisher trägt die reformmüde Politik in Frankreich eher zum Niedergang der eigenen Wirtschaft bei. Die Ankündigung z.B. eines kräftig erhöhten Spitzensteuersatzes für Einkommensmillionäre führt bereits seit Mai dazu, dass immer mehr Franzosen ihr wirtschaftliches Heil im Ausland suchen. Mit einer populistischen Robin Hood-Attitüde schafft man eben kein investitionsfreundliches Wirtschaftsklima. Es ist zu hoffen, dass Frankreich die sozialistischen Tobsuchtsanfälle der ersten Jahre von Präsident Mitterand erspart bleiben. Ansonsten wird Frankreich zukünftig eher in einem Atemzug mit Spanien und Italien genannt werden und weniger mit Deutschland. Entwicklungen wie in Spanien und Portugal, wo im Zuge einer anhaltenden Kapitalflucht die Bankeinlagen im Vorjahresvergleich um 12 bzw. 6 Prozent geschrumpft sind, sollten als Mahnung eigentlich ihre Wirkung in Paris nicht verfehlen.

Grafik der Woche: Bankeinlagen in Euroland, in % zum Vorjahr

Die Geldpolitik setzt den Hobel an

Der EZB fällt in dieser wirtschaftlich und finanziell angeschlagenen sowie politisch unbefriedigenden Verfassung der Eurozone die Aufgabe der letzten Rettungsinstanz zu. Sie ist gefordert, den Vertrauensverlust der Eurozone auszugleichen. Das Rettungsversprechen in Form unbegrenzter Anleihenaufkäufe wurde diese Woche von EZB-Chef Draghi klar ausgesprochen. Zwar müssen prekäre Euro-Staaten wie Spanien oder Italien vor einer geldpolitischen Unterstützung Kreditlinien beim ESM beantragen und sich verpflichten, den Abbau der hohen Haushaltsdefizite zu forcieren. Die bisherige euroländische Realität zeigt aber, dass diese - wenn es zum Schwur kommt und die Wirtschaft einbricht - zügig gelockert werden, siehe Griechenland. Für Spanien oder Italien gilt wie bei großen Banken: Too big to fail. Das Drohpotenzial z.B. einer spanischen Pleite ist so groß, dass im Falle eines Falles niemand ernsthaft die Einhaltung von Sparabsichten fordern wird. Überhaupt steht die Renaissance keynesianischer Ausgabenprogramme zur Perspektivenverbesserung kurz bevor. In den meisten Euro-Ländern hat der wirtschaftspolitische Wind eindeutig gedreht.

Vor diesem Hintergrund stellt die EZB mit ihren geplanten, unbegrenzten Staatsanleihenaufkäufen prekärer Euro-Staaten einen Blankoscheck auch für neue Schulden aus, denn die Renditen von Staatsanleihen werden durch sie de facto gedrückt. Die Finanzmärkte werden mit Blick auf den so absehbaren Inflationsdruck und die weiter nachlassende Bonität jedoch nicht auf höhere Renditen zum Risikoausgleich setzen können. Die grenzenlose Feuerkraft der EZB würden sie nicht überleben.

Zunächst will die EZB nur am kurzen Ende der Staatsanleihen bis zu drei Jahren kaufen. Allein diese bereits Ende Juli durch die Blume ausgedrückte Ankündigung hat eine grundsätzliche Einengung der Zinsdifferenz - 10-jährige gegenüber 2-jähriger Laufzeit - bewirkt. Die zuletzt wieder größere Zinsdifferenz ist Konsequenz der Entspannungstendenzen auch bei länger laufenden, 10-jährigen Staatsanleihen. Die EZB nimmt das Risiko aus den Anleihenmärkten. Mit künstlicher Befruchtung schafft sie wieder Vertrauen.

Niederschlag findet diese Stabilisierung auch in einer sich wieder befestigenden Gemeinschaftswährung. Die Spekulationen am Terminmarkt auf eine Abwertung des Euros - die Haupttriebfeder für den deutlichen Euro-Verfall im Juli - haben merklich abgenommen.

Aber auch außerhalb der Europäischen Währungsunion setzt man auf die Wunderwaffe der Geldpolitik. Denn die Ausstrahleffekte der politischen Euro-Krise machen auch vor dem ökonomischen Musterland Schweden nicht mehr Halt. Die sich zuletzt eintrübende Konjunkturstimmung - der schwedische Einkaufsmanagerindex weist mit einem Einbruch auf 45,1 Punkte auf wirtschaftlichen Gegenwind hin - hat die schwedische Reichsbank bewegt, den Notenbankzins auf mittlerweile 1,25 Prozent zu senken. Weitere Zinssenkungen werden, wenn nötig, folgen.

Sachkapital bleibt das A und O

Der Rückenwind der internationalen Bruderschaft der offensiven Geldpolitik bleibt als entscheidender Stabilisierungsfaktor der globalen Aktienmärkte unbeirrt erhalten. Mit der weiter steigenden, kumulierten Bilanzsumme der US-Notenbank, der EZB und der Bank of Japan als Konsequenz der Anleihenkäufe entwickeln sich globale Aktien - gemessen am MSCI World Index - im Trend positiv.

Die makroökonomischen Tatsachen von Anleihenkäufen mittlerweile auch der EZB sowie steigender Nahrungsmittel- und Benzinpreise sorgen auch bei der sachkapitalistischen Anlageklasse Edelmetalle für Unterstützung. In Euro gerechnet hat der Goldpreis zwischenzeitlich sogar ein neues Zwischenhoch von 1353 Euro erklommen.

Und das bewegt die Finanzmärkte in der nächsten Woche

An der Konjunkturfront stehen zunächst die Ex- und Importe Chinas sowie die US-Industrieproduktion und der Konsumentenvertrauensindex der Amerikaner im Vordergrund. Enttäuschungen sind nicht ausgeschlossen.

Die nächste Woche steht hauptsächlich im Zeichen der fortgesetzten Rettung der Eurozone. Am Mittwoch urteilt das Bundesverfassungsgericht über die Grundgesetzkonformität des permanenten Euro-Rettungsschirms. Es ist nicht mit einer Ablehnung, nur mit Auflagen zu rechnen. Der Weg zur finalen Ratifizierung des ESM als Alibi für die geldpolitische Sorgenpause der EZB ist damit geebnet. Den Aktienbörsen sollte es anhaltend Auftrieb geben.

Positive Aktienimpulse hält ebenso das Treffen des Offenmarktausschusses der Fed bereit. Zwar bleibt die konkrete Ankündigung einer erneuten Liquiditätsoffensive noch aus. Fed-Chef Bernanke dürfte aber angesichts schwacher Daten vom US-Arbeitsmarkt mit zunehmend offensivem Ton klarstellen, dass er die scharfen Instrumente im geldpolitischen Werkzeugkasten der Fed auch einsetzen wird.

Insofern sieht es aus charttechnischer Sicht für deutsche Aktien positiv aus. Kann der DAX die Marke bei 7194 Punkten verteidigen, so trifft er erst bei 7400 Zählern auf die nächste signifikante Barriere, bevor dann die Marken bei rund 7520 und 7600 in den Vordergrund treten.

Sollte der DAX die Auffanglinie bei 7100 Punkten unterschreiten, sind weitere Rücksetzer bis zur Unterstützung bei 7000 Zählern einzukalkulieren. Wird auch diese durchbrochen, treten Kursverluste bis zur Marke bei 6950 Zählern und darunter in den Bereich zwischen 6890 und 6875 in den Vordergrund.

Aus heutiger Sicht ist von einem Indexstand beim DAX Ende des Jahres von 7500 und mehr auszugehen.

Halvers Woche:

Tag der Offenen Tür bei der EZB

Wir erleben hautnah mit, wir sind Zeitzeugen, dass immer wieder Zacken aus der Stabilitätskrone der Eurozone gebrochen werden. Wurde bislang aber „lediglich“ die Europäische Stabilitätsunion wie ein Schweizer Käse gelöchert, ist jetzt auch das Kronjuwel der Stabilitätskultur nicht mehr unantastbar. Ich spreche von der Europäischen Zentralbank, der von der Deutschen Bundesbank das hehre Mandat vererbt wurde, die Fahne der Stabilitätsmoral aufrechtzuerhalten.

Edel sei die EZB, hilfreich und gut

Und wie geht die EZB mit dieser edlen Erbfolge um? Nun, sie ist pragmatisch und interpretiert den Stabilitätsanspruch neu. Dabei geht es ihr auch um Stabilität, die Stabilität der Eurozone, konkret die Verhinderung ihres Kollapses. Und da die Euro-Politik ihre Zeit für die Rettung der Eurozone kaum genutzt hat, ist die Nothilfe seitens der EZB ebenso edel, oder? Hochoffiziell - ex cathedra - hat der Chef der EZB Draghi jetzt unbegrenzte Aufkäufe von Staatsanleihen klammer Euro-Länder angekündigt, „um die Wirkung der Geldpolitik sicherzustellen.“ Die Botschaft ist klar: Und bist Du nicht willig, so brauche ich Gewalt.

Ja, natürlich wurden auch Bedingungen formuliert. Die begünstigten Staaten müssen sich einem strikten Spar- und Reformprogramm unterwerfen. Und wenn nicht? Will man ihnen anschließend wirklich die Finanzmittel entziehen und die Pleite eines großen Landes wie Spanien riskieren, die die Eurozone im Mark treffen würde? Natürlich nicht. Bei der Causa Griechenland hat man ja auch immer Gnade vor Recht walten lassen. Und bei einem wirklich systemrelevanten Land will man dann die Daumenschrauben anziehen? Lächerlich! Ach ja, die EZB will ihre künstliche Befruchtung auch über Liquiditätsabsaugungen an anderer Stelle „sterilisieren“. Angesichts der geldpolitischen Sintflut sind ein paar Eimer weniger Wasser für die Banken jedoch kein Beweis für stabilitätspolitische Unbeflecktheit.

Die Salamitaktik der Euro-Politik kommt auch bei der EZB zur Anwendung

Diese Konditionen sind tatsächlich nur Konditiönchen. Herr Draghi mit seinem diplomatischen Feingefühl weiß natürlich, dass er mit diesen Potemkinschen Stabilitäts-Dörfern die unverbesserlichen Anhängern von Finanzsolidität bei Laune halten muss. Die Munition der EZB wird also nicht gleich maschinengewehrartig verschossen. Ab und zu werden wir durchaus pazifistische Feuerpausen vernehmen. Am langfristigen Angriffsfußball von Draghi sollte aber niemand zweifeln.

Im Übrigen folgt der EZB-Chef damit der typischen Salamitaktik euroländischer Krisenpolitik. Dabei werden in der ersten Phase neue stabilitätsfremde Instrumente öffentlich oft und immer wieder kategorisch abgelehnt. Über diese polit-dramaturgisch inszenierte Dauerdiskussion, diesen Gewöhnungseffekt, verlieren diese Instrumente schließlich an Schrecken. Wenn man zehnmal hintereinander „Schwiegermutter“ sagt, verliert ja auch dieser Begriff an Brisanz. In der zweiten Phase lässt man diese Maßnahmen zwar zu, beschwört aber pathetisch ihren Ausnahmecharakter und verweist theatralisch auf die harten Auflagen. Schließlich in der dritten Phase sind dann die letzten Hemmungen gegen diese der Stabilität widersprechenden Instrumente gefallen, weil sie alternativlos sind.

Mit diesem Prozess hat man bereits die kardinale Stabilitätssünde der Eurozone - zwischenstaatliche Transferleistungen - geheiligt. Erinnern Sie sich noch? Zuerst wurde ausgeschlossen, dass Griechenland diese Hilfe gewährt wird. Dann wurde diese Hilfe zwar gewährt, aber dieser Tabubruch definitiv zur absoluten Ausnahme erklärt. Und heute? Mittlerweile erhalten auch Portugal und Irland diese Hilfen und der Antrag Spaniens liegt schon längst unterschrieben in der Schublade des spanischen Ministerpräsidenten. Und ich glaube nicht, dass wir uns wirklich viele Gedanken über spanische Gegenleistungen machen müssen.

Die Stabilitätsfalken sind müde oder doch schon ausgestorben?

Auch für die Geldpolitik der EZB gilt: Der Weg ist das Ziel. Was mich völlig erstaunt ist, dass bis auf den Chef der Deutschen Bundesbank alle im EZB-Rat - der über die Geldpolitik befindet - für dieses stabilitätspolitische Teufelszeug einer neuen romanischen Aufkaufstrategie zugestimmt haben. D.h. schon die zwei deutschen Vertreter im Rat sprechen nicht mit einer Stimme. Und auch die Ratsvertreter von Finnland, den Niederlanden und Österreich, die von Regierungen entsendet wurden, die hochoffiziell und mit lautem Tamtam für harte Stabilität stehen, scheinen anders zu handeln als sie sprechen. Jeder also ein Häuptling „Gespaltene Zunge“? Früher war mehr Stabilitäts-Lametta würde es bei Loriot heißen. Entschuldigung, hinter vorgehaltener Hand will man offensichtlich gar keine Stabilität mehr. Man tut nur noch so.

Die schöne, neue, heile Anleihen-Welt

Staatsanleihenkäufe im Sinne einer verdeckten Staatsfinanzierung werden ähnlich wie in Japan, Großbritannien und den USA zur neuen Normalität der euroländischen Geldpolitik. Damit ist aber auch - und das ist es, was die EZB-Dichter uns durch die Blume eigentlich sagen wollen - ein Blankoscheck für mehr und eben nicht weniger Verschuldung ausgestellt. Wie sonst kann man die prekären Volkswirtschaften stabilisieren? Mit Kaputtsparen und dem sehnsüchtigen Warten auf Investoren wohl nicht. Dabei sorgt der geldpolitische Staatskapitalismus auch dafür, dass die auf Inflation und Bonität achtende Marktwirtschaft an den Staatsanleihenmärkten keine Chance mehr hat, indem die Zinsen in Spanien & Co. künstlich gedrückt werden.

Die EZB wird zur euroländischen Ersatzregierung, die ebenso eine Ersatz-Finanzpolitik betreibt. Wie früher Greenspan und heute Bernanke in den USA wird auch der Präsident der EZB zum Chefdirigenten der Kapitalmärkte. Die Finanzakteure haben längst begriffen, woher der Wind weht. Bereits im Vorfeld dieses mit unendlichem Liquiditätsdoping versehenen Powerplays haben sie schnell den Rückzug angetreten und zum Selbstschutz keine Gegenwehr mehr geleistet.

Die Tür ist geöffnet und wird nicht mehr geschlossen

Kann man diese Sintflut jemals wieder zurückführen? Gegenfrage: Haben Sie jemals versucht, die Zahnpasta wieder in die Tube zurückzubringen? Die Finanzmärkte werden sich an diese Heilsbringung so schnell gewöhnen, wie verzogene Kinder an das Übermaß von Süßigkeiten und immer neuem Spielzeug. Man wird den Finanzmärkten diese Droge irgendwann nicht mehr wegnehmen können ohne Entzugserscheinungen und die Gefahr großer Kollateralschäden für die Eurozone zu riskieren. Umgekehrt ist dann aber auch die EZB nicht mehr unabhängig. Die Geister, die sie rief, wird sie nicht mehr los.

Der Stabilitätsschlussverkauf in Euroland ist eröffnet. Die EZB hat die Tür geöffnet. Schließen kann sie sie nicht mehr. Wenn man jetzt noch behauptet, die EZB handele im Rahmen ihres Mandats, ja, dann habe ich auch Idealgewicht.

Und was sollen die Anleger jetzt tun? Wenn die EZB „Wasser marsch“ ruft, heißt das „Feuer frei“ für Sachkapital in Form von Aktien und Edelmetallen. Gut Schluck!

Robert Halver, Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG

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