Frankreich in der Währungsunion

• Könnte Frankreich das neue Italien oder Spanien in der Eurokrise werden?
• Im Hinblick auf die Fundamentalfaktoren steht Frankreich ähnlich da wie Italien oder Spanien.
• Das große Problem ist die Politik. Paris ist – anders als Rom und Madrid – bisher nicht bereit, größere Reformen zur Gesundung der Wirtschaft in Angriff zu nehmen.

Frankreich hat sich in der Eurokrise bisher erstaunlich gut gehalten. Es gehört in der Wahrnehmung der Öffent­lichkeit, aber auch der Märkte bisher immer noch eher zu den Rettern, als zu den zu Rettenden. Das ist gut so. Denn wenn ein Land von der Größe und dem Gewicht Frankreichs ins Straucheln gerät, kommt die Eurokrise
in ganz andere Dimensionen.

Jetzt aber scheint das Bild Risse zu bekommen. In die­ser Woche empfahl Louis Gallois, der frühere Chef der EADS, seinem Land eine "Schocktherapie" mit einer er­heblichen Senkung der Lohnnebenkosten. Gleichzeitig warnte der Internationale Währungsfonds, Paris könne das gleiche Schicksal wie Italien und Spanien erleiden, wenn es nicht drastische Maßnahmen zur Lösung seiner wirtschafts- und finanzpolitischen Probleme ergreife. Müssen wir im Hinblick auf das Land umdenken?

Von den reinen Zahlen her gesehen, steht Frankreich derzeit zwar nicht viel besser da als Italien und Spanien. Es ist aber bei weitem nicht so schlecht, wie es diese Länder waren, als die Krise begann.

• Frankreich hat 2012 ein Haushaltsdefizit von 4,5 % des Bruttoinlandsprodukts, mehr als Italien (2,9 %), aber nicht so viel wie Spanien (8,0 %). Bei der Gesamtverschuldung liegt es mit 90 % der Wirtschafts­leistung höher als Spanien (86 %), aber deutlich bes­ser als Italien (126 %).
• Das gesamtwirtschaftliche Wachstum ist niedrig. In Frankreich gibt es in diesem Jahr Stagnation. Italien und Spanien haben eine schwere Rezession. Das führt zu einer drückenden Arbeitslosigkeit, am schlimmsten in Spanien (25,8 %), beträchtlich aber auch in Frankreich und Italien (jeweils 11 %).
• Die Leistungsbilanz ist im Minus. Der Fehlbetrag be­trägt in Frankreich 2,2 % des BIP, etwas mehr als in Italien (1,2 %), etwas weniger als in Spanien (2,4 %).
• Die Arbeitskosten steigen. Seit Beginn der Eurokrise haben sie sich in Frankreich um 7 % erhöht. In Ita-lien und Spanien war die Zunahme etwas geringer (4,0 % beziehungsweise 3,8 %).
• Die Immobilienpreise in Frankreich sind hoch. Es gibt aber keine so ausgeprägte Blase wie in Spanien.

Wo Frankreich besser ist als die anderen, ist bei den Fi­nanzierungskosten. Paris zahlt für 10-jährige Staatsan­leihen derzeit nur 2,2 % verglichen mit 4,9 % in Rom und 5,6 % in Madrid. Es besitzt zumindest bei Moody's noch die Top-Bonität von AAA (S&P hat es in diesem Jahr herabgestuft). Das ist ein gewaltiger Vorteil. Frei-lich weiß jeder, wie schnell sich das ändern kann.

Ein zweites Plus ist, dass es – anders als Italien (oder auch als Deutschland) – derzeit keine größeren demo­gra­phischen Probleme hat. Seine Bevölkerung ist seit dem Jahr 2000 um 4,5 Mio. gewachsen (+ 7 %), die deutsche ist in dieser Zeit per Saldo zurückgegangen. Freilich hat das Land diesen strukturellen Vorteil nicht genutzt, um seine Rentenfinanzen in Ordnung zu brin­gen. Im Gegen­teil. Präsident Hollande hat das Renten­alter von 62 auf 60 Jahre heruntergesetzt. Die Folge ist, dass die impli­zite Staatsverschuldung, vor allem die künftigen An­sprüche aus Beamtenpensionen und Ren­tenzahlungen, in Frankreich wesentlich höher ist als in Deutschland (EUR 255 Mrd. verglichen mit EUR 109 Mrd.) oder auch in Italien (lediglich EUR 28 Mrd.). In Spanien ist die implizite Ver­schuldung mit EUR 487
Mrd. allerdings noch höher.

Die große Schwäche Frankreichs ist die Politik. Anders als Italien und Spanien hat sie das Ruder in der Euro­krise nicht umgestellt und Anpassungsmaßnahmen in Gang gesetzt. Im Gegenteil. Francois Hollande ist gegen striktes Sparen in den öffentlichen Haushalten. Er wollte den Fiskalpakt neu verhandeln. Im Wahlkampf stellte er der Bevölkerung Wohltaten in Aussicht. Es gibt in Frank­reich keine Reformstimmung. Ohne die Unterstützung der Bevölkerung lässt sich aber weder das Haushaltsde­fizit stärker zurückführen, noch die notwendigen Struk­turreformen am Arbeitsmarkt und in den Unternehmen realisieren.

Frankreich: Es fehlt die Anpassung
Leistungsbilanzsalden in % des BIP

Die Grafik zeigt, wie das Leistungsbilanzdefizit der Fran­zosen in den letzten Jahren kontinuierlich angestiegen ist. Spanien hat den Trend dagegen gedreht (kam aller­dings von wesentlich schlechteren Zahlen). Das geht so weit, dass der Autokonzern Ford seine Produktion jetzt aus Belgien nach Nordspanien verlagert, weil dort die Arbeitskosten niedriger und die Arbeitsverhältnisse fle­xibler sind. Auch in Italien gab es eine Umkehr.

Erst neuerdings scheint sich in Paris etwas zu bewegen. Unter dem Druck der Kritik will Paris die Unternehmens­steuern senken und die Mehrwertsteuer erhöhen. Das ist gut. Es ist, so wie es aussieht, aber kein Befreiungs­schlag, der die Stimmung an den Märkten "umzudrehen" in der Lage ist. Zum einen dauert es lange, bis die Maß­nahmen wirken. Zudem fehlt es aber auch an flexibleren Marktord­nungen und Arbeitsverhältnissen.

Für den Anleger

Frankreich ist verletzlich. In französische Staatsanleihen sollte man derzeit nicht investieren. Sie sind wegen der niedrigen Zinsen aber ohnehin wenig attraktiv. Die Ak­tien des Landes haben sich in diesem Jahr gemessen am CAC 40 recht ordentlich entwickelt (+ 8 %). Hier sollte man jedoch vorsichtig sein. Wenn sich die Proble­me der Eurokrise noch einmal verschärfen sollten (was ich nach wie vor für wahrscheinlich halte), könnte es an der Pariser Börse, ähnlich wie vorher in Rom und Ma­drid, zu größeren Einbußen kommen.

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